国都证券-投资研究周报-200518

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　　本周策略：
　　市场逻辑正转变，反弹动力减弱下紧抓结构性机会
　　――近中期市场研判与展望：市场主逻辑正转变，反弹动力阶段减弱，紧抓科技与内需机会。1）市场主逻辑正转变，由前期的分母端宽松流动性转为分子端基本面修复：主要系国内外普遍由疫情最严防控期陆续转入经济重启期，对冲性宽松政策边际减弱，而经济修复预期逐步进入观察与验证期；
　　2）市场反弹动力阶段转弱：随着市场逻辑由流动性驱动转变为基本面修复，反弹动力阶段转弱，主要系疫情防控常态化下，复工复产、复商复市的节奏较为缓慢，经济恢复力度偏弱，经济活力与企业盈利的修复需要耐心；
　　3）近期两大事件，或将促使市场结构性机会更偏向科技与内需：美国发起针对华为的半导体出口禁令的科技战，或强化芯片、自主可控与信息安全等技术瓶颈突破与国产化中长期逻辑，叠加全国两会召开在即，或将有力落实中央近日强调的“实施产业基础再造和产业链提升工程”战略部署，及有效落实充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力的政策；以上两大事件催化下，或将促使市场结构性机会更偏向科技与内需
　　一、焦点分析：美国半导体技术禁令、全国两会窗口期，或催热科技创新板块
　　1、美国政府发起针对华为的半导体技术禁令，中长期强化我国核高基技术自主创新与产业链提升战略工程。近日美国商务部针对我国信息技术与产业龙头华为发布《出口管制条例》新规，强化半导体技术的限制使用，包括美国半导体软硬件两方面的优势技术，即出口管制清单上的软件及技术进行的技术设计、管制清单上的半导体设备生产华为及其实体清单中关联公司产品；以上两大技术的使用均需要美国当局颁发许可证。为降低对美国企业的影响，设定120天执行缓冲期。
　　特朗普政府执政以来，已对我国轮番发起贸易摩擦、科技禁令，以及教育、金融等方面排斥政策，均旨在利用美国现有实力优势，阻碍我国全方位的崛起战略，尤其对于决定未来国际竞争力的产业制高点的5G、人工智能等新一代信息技术，美国当局政府可谓屡破国际规则。此次半导体技术禁令，意在限制台积电等重要供应商向华为供应7nm及以下的高阶芯片，为华为作为全球5G通讯、手机等技术与产业领军者设置障碍。
　　美国当局政府不顾代价、全方位封杀华为，近中期或扰动全球科技供应链的稳定性；然而，中长期或进一步强化我国核高基技术的自主创新与产业链提升战略工程，国内半导体技术产业链自主研发与配套供应，有望在新型举国体制优势下加快落实。
　　2、全国两会窗口期，发挥新型举国体制优势，加强科技创新和技术攻关的政策落实值得期待。近日中央政治局会议提出，要发挥新型举国体制优势，加强科技创新和技术攻关，强化关键环节、关键领域、关键产品保障能力：一要充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局；二要实施产业基础再造和产业链提升工程，巩固传统产业优势，强化优势产业领先地位，抓紧布局战略性新兴产业、未来产业，提升产业基础高级化、产业链现代化水平；三要提升产业链供应链稳定性和竞争力。
　　而在美国当局政府咄咄逼人的技术围堵下，预计近日召开的全国两会，为有效落实发挥我国体制优势、系统性加强技术攻关、关键核心技术产业基础再造及提升工程，预计金融财税、投融资、人才引进、重大项目投资等方面突破性政策值得期待。
　　以上判断，从国内芯片代工龙头中芯国际的资本运作、项目投资动态得到验证；继前期中芯国际宣布登陆科创板、上调20年资本开支11亿至43亿，同比提升103%后，近日国家集成电路二期基金等注资约160亿元至中芯南方，以支持中芯南方14纳米晶圆产能由目前6000片/月扩大至每月3.5万片。预计我国集成电路产业链的先进制程自主研发、扩产进程有望加快。
　　3、两会政策前瞻：财政政策力度如何？
　　全国两会召开在即，虽然市场对于今年疫情冲击下的逆周期调节政策预期已较为充分，且已在今年以来高频率的中央政治局会议的研究部署中有所把握。然而，随着疫情防控常态化下的复工复产、复商复市的进程较为缓慢，国内后疫情下的月度宏观经济修复力度较弱，尤其是全球疫情蔓延超预期、欧美复工复产进程或更为曲折；如何发挥逆周期调节的宏观政策，以实现“六稳六保”年内目标，对稳经济稳内需更直接有效的财政政策力，其力度与空间如何？或是今年两会宏观方面的重要关注点。
　　1）积极财政政策有望加码。4月中旬召开的中央政治局会议，提出“六稳六保”目标，且政策定调较前2次明显加大，提出要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，要“运用降准、降息、再贷款等手段”；预示后续财政与货币政策双双加码落地在即。
　　目前市场普遍预计20年赤字率或由2.8%提升至3.5%、地方政府专项债规模或由19年的2.15万亿增至3万亿以上，特别国债发行规模或1万亿元；综上来看，预计20年实际财政赤字较去年净增3万亿元左右，以大幅对冲上半年国内外疫情造成的经济损失与降幅。
　　2）货币阶段性再次宽松只会延后但不会缺席，稳健的货币政策要更加灵活适度，且中央罕见明确提出要“运用降准、降息、再贷款等手段”，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行，把资金用到支持实体经济特别是中小微企业上；预示后续随着消费通胀的回落，降准、降息及结构性贷款政策空间进一步打开。短期随着经济触底回升、近两月宽松货币政策下的宏观杠杆率快速攀升，但预计货币阶段性再次宽松双降只会延后但不会缺席。
　　近期国务院金融委会议反复强调以“稳预期、扩总量、分类抓、重展期、创工具”的政策确定性，对冲疫情冲击和经济下行带来的诸多不确定性，金融支持实体经济力度持续加大；并要求金融委各单位完善宏观预案，创造有效需求，优化供给结构，保持流动性合理充裕，提高政策质量，狠抓政策落实。预计在当前国内外经济下行压力环境下，对冲性的逆周期金融政策取向有望延续并得到有力落实。
　　3）要素配置改革有望加快落地实施。中央提出要善于用改革的办法解决发展中的问题，完善要素市场化配置体制机制；预计土地、劳动力、资本、技术、数据等提高要素配置效率的改革有望加快落地实施，中长期利于激发全社会创造力和市场活力，推动经济发展质量变革、效率变革、动力变革。其中，资本要素配置效率提高方面，近期金融委提出要发挥好资本市场的枢纽作用，不断强化基础性制度建设，坚决打击各种造假和欺诈行为，放松和取消不适应发展需要的管制，提升市场活跃度。继科创板注册制试点改革落地实施九个月后，创业板改革并试点注册制即将落地，总体实施方案已获中央深改委审议通过，监管层同步发布试行办法。新三板精选层改革、注册制推广实施，取消境外机构投资额度等，均标志我国资本要素改革进入新阶段。
　　值得注意的是，近期发布的公募REITs试点办法，兼顾有效盘活存量资产、降低企业杠杆率、拓宽项目资本金筹集渠道、丰富资本市场投资品种，将聚焦重点区域与重点行业（优先支持基础设施补短板行业，鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展试点）、聚焦优质项目，有望发挥稳投资、补短板、防风险功能。在我国地方政府债务刚性约束及今年财税收入下降压力的背景下，以及拓宽建设多层次资本市场、金融稳杠杆、实体稳投资等目标任务下，公募REITs的实施推广值得期待。
　　风险提示
　　疫情反复预期风险；宏观经济波动风险；政策波动风险；下游需求不及预期风险；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；商誉减值风险。