中信证券-2021年10月进出口数据点评：单月贸易差额创历史新高-211108

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海外供需缺口持续存在叠加海外年底的消费旺季带动10月出口景气持续攀升。

预计后续出口的绝对规模也将维持高位。

进口边际走弱主要是季节性因素，但在内需偏弱且海外供给端恢复缓慢的情况下，预计进口增长短期难有显著改善。

10月单月贸易顺差是有统计数据以来的历史最高值，主要是受益于强大的中国制造能力、完备的供应链以及内外部经济恢复的结构差，预计后续也将对经济产生持续的正贡献。

▍事项：2021年10月，中国出口金额（美元口径）同比增长27.1%（Wind一致预期24.2%），9月为28.1%；进口金额（美元口径）增长20.6%（Wind一致预期27.0%），9月为17.6%；贸易差额为845.4亿美元，9月为667.6亿美元。

对此我们点评如下。

▍出口景气超预期继续攀升，全年保持强劲基本已成定局。

2021年10月出口增速为27.1%，持续超预期。

两年复合增速仍然持续上升至18.7%，较9月上升0.3个百分点（图1、图2）。

从总出口和分行业增速变化来看，出口的逻辑并未发生变化，仍然是海外供需缺口大背景下海外年底的消费旺季带动出口高增长。

主要出口商品中，除了稀土、钢材、铝等资本品的单月增速较高外，其余主要是汽车、家电、箱包和鞋靴等消费品（表1）。

从国别来看，10月对美、欧、日、东盟的出口增速分别为22.7%、44.3%、16.3%和18.0%，以两年复合增速衡量的出口景气中，对美国增速最高，欧盟、东盟次之（图3）。

9月下旬开始船代运价有所下降，市场担心背后反映出限产限电对出口企业的生产能力有所压制，但实际数据显示10月出口依然十分强劲，运价在10月内也出现反弹。

我们调研了解到，限产限电对外贸企业的影响确实存在，但企业一方面有一定存货，同时也在积极协调错峰生产，总体来说负面影响较为有限。

另一方面，10月数据也进一步验证了东南亚的疫情好转，生产和出口景气走出底部。

由于国内本身出口企业订单较满叠加当前中美之间仍然加征了较高水平的关税，因此此前中国接收东南亚疫情带来的“生产替代”效应较弱，因此东南亚疫情好转对中国出口的拖累相对有限。

我们认为在海外供给端缓慢恢复叠加高储蓄、强消费能力的背景下，后续出口增速还将保持较高增速水平。

▍进口景气边际转弱，主要是季节性因素。

2021年10月进口增速为20.6%，两年复合增速为12.4%，较上月的15.5%回落了3.1个百分点。

10月进口环比增速为-9.7%，略低于过去十年的历史环比均值-9.2%。

表观增速上看，中国从美国和非美地区的进口增速均呈现持续回落，且从非美地区的进口增速为21.8%，显著高于对美增速的4.6%。

但从两年复合增速来看，从美国的进口增速为18.1%，还是高于从非美地区的进口增速12.1%。

显示中国仍然在积极履行中美第一阶段贸易协议（图5）。

此外也要考虑美国供应端的短缺被动限制了中国对美国的进口。

美国10月劳动参与率为61.6%，与前值持平，低于市场预期，显示美国供给端的恢复仍然较为缓慢。

从进口主要商品来看，增速排序靠前的主要是煤、天然气、成品油、原油、铜矿等大宗商品，金额增速显著抬升其中价格是主要的贡献（图6）。

向后看，在内需偏弱且海外供给端恢复缓慢的情况下，预计进口增速短期难有显著改善。

▍单月贸易差额创历史新高。

10月单月贸易差额为845.4亿美元，是有统计数据以来的历史最高单月差额。

高贸易顺差主要来自疫情冲击下内外部供给和需求恢复的节奏不同，预计后续随着海外供需缺口的收窄，贸易差额将有所回落。

但今年受益于强大的中国制造能力以及完备的供应链，累计到10月贸易差额为5106.3亿元，对经济增长持续产生正贡献。

在海外居民资产负债情况相对健康的背景下，预计海外供给端的恢复仍将比较缓慢，2022年全球供需缺口收窄，中国出口景气边际回落，但绝对规模以及景气（三年平均）的表现并不会很差。