国信证券-转债市场周报：从底层资产出发看转债估值-201214

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市场回顾市场小幅调整，消费相对抗跌：上周股票市场小幅调整，上证综指全周累计跌2.83%，上证50指收跌3.21%，创业板指收跌1.58%。

板块方面，28个板块多数下跌，其中食品饮料、休闲服务、电气设备逆势上涨，表现靠前，非银金融、传媒、交通运输等板块跌幅较大，表现靠后。

上周中证转债指数小幅收跌1.70%，我们计算的转债平价指数下跌4.1%，平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债平均转股溢价率分别变动+2.66%、-1.05%、-0.50%，目前处于历史72%、74%、66%分位数。

市场交易量方面，上周转债市场总成交额2089亿，日均成交额418亿，较前一周扩张明显。

估值一览截至上周五（2020/12/11），偏股型转债中平价在70-80元、80-90元、90-100元、100-110元、110-120元区间的转债平均转股溢价率为40.54%、26.98%、21.73%、16.68%、8.34%，位于2003年以来/2010年以来的62%/60%分位值、63%/61%分位值、72%/69%分位值、74%/71%分位值、66%/59%分位值。

偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为2.59%，位于2003年以来/2010年以来的54%/51%分位值。

全部转债的平均隐含波动率为29.45%，位于2003年以来/2010年以来的59%/58%分位值。

转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-13%，位于2003年以来/2010年以来的39%/28%分位值。

转债策略：从底层资产出发看转债估值接近年底，如何布局明年成为市场关注焦点。

站在中长期维度来看，择时或许比择券更加重要，而转债估值则是择时研究绕不开的分析要点。

展望未来，从宏观层面来看，通胀预期将是今年四季度到明年上半年的关注焦点（特别是工业品通胀）。

根据我们的测算，预计2020年PPI增速为-2.0%，2021年PPI增速为2.5%，其中2021年一、二季度是PPI同比增速的快速上行期。

通胀预期下，债券仍有压制，权益相对占优。

但考虑到货币政策短期不会切实收紧，权益则是结构行情机会大于指数行情，股债都属于相对温和波动，对转债估值牵引力较为均衡。

在这一组合背景下，我们预计转债估值上下都受到制约，在目前空间窄幅震荡的概率更大。