中信证券-2021年2月金融数据点评：信贷需求强劲之外，还需要关注节奏问题-210310

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2月社融增速及M2增速回升至去年末水平，好于市场预期，其中银行信贷明显多增成为主要超预期的贡献项，整体企业信贷需求仍然处于旺盛水平。

但单月的增速回升可能较难持续，受去年同期债券净融资高基数等因素影响，3月社融可能重新回至13%下方。

全年来看，我们维持社融平稳回落的判断，预计全年回落幅度在2个百分点左右。

事项：2021年3月10日，央行发布2021年2月份金融信贷数据。

其中，新增信贷1.36万亿（前值3.58万亿）；新增社会融资总额1.71万亿（前值5.17万亿）；社融存量同比增速13.3%（前值13.0%）；M2同比增速10.1%（前值9.4%）。

对此，我们点评如下：银行信贷端：“淡季不淡”，企业信贷需求继续保持旺盛，但后续需关注节奏问题。

信贷2月净增1.36万亿元，继续保持高于过去两年同期水平的态势，且增幅提升明显，较去年同期多增4543亿元（图2），信贷增量“淡季不淡”，一季度信贷“开门红”态势确立。

企业融资层面，整体贷款净增1.2万亿元，其中中长期贷款当月净增1.1万亿元，企业短期贷款及票据贷款分别新增2497亿元和-1855亿元，新增企业中长期贷款占新增企业融资比重达94.5%（图3）。

而在居民部门，居民中长期贷款也同样继续保持主导地位，2月净增4529亿元，而短期居民贷款则净减2691亿元。

整体来看，受就地过年等政策影响，企业开工情况较往年春节期间更长，这一定程度形成了对企业信贷形成了拉动，而同时由于去年1-3月信贷投放节奏受疫情影响较为紊乱，导致2月基数较低，因此2月信贷的同比多增也体现出了这一特征。

当然，从结构观察，2月银行信贷投放仍以中长期信贷为主，继续反映出信贷需求端的旺盛态势，这也与1-2月的进出口数据相一致。

我们认为1-2月企业信贷的高增与出口企业的整体较高景气也有一定关联，在该类企业受去年人民币快速升值影响整体结汇进度偏慢、但海外需求持续旺盛的背景下，其对再投资、加大生产的资金需求有所抬升，加大了对银行信贷的需求。

综合来看，我们认为在整个一季度，信贷大概率将保持同比多增，但就3月而言，由于去年同期有再贷款再贴现等政策对信贷的大力支持，导致基数较高，因此从净增量观察，3月信贷增速可能有所回落。

社融增速：社融回升至去年末水平，信贷是主要超预期因素。

2月新增社会融资总额1.71万亿元，社融存量同比增长13.3%，环比回升0.3个百分点，增速好于我们的预期（13%）。

分结构看：人民币信贷层面，银行叠合非银机构的人民币贷款净增量为1.34万亿，较去年同期多增6211亿元；直接融资层面，2月企业债券净融资1306亿元，同比少增2588亿元，境内股票融资693亿元，同比多244亿元，表现相对平稳；非标融资层面，2月净减少396亿元，基本符合预期，其中表外票据融资净增640亿元，同比多增4601亿元；政府融资方面，2月净增1017亿元，同比少807亿元，与地方专项债并未提前发行有较大关联；其他融资方面，当月净增1080亿元。

整体来看，受信贷明显多增影响，2月的社融增速好于我们预期。

从表内票据融资继续回落，而表外票据融资保持净增的状态观察，这与我们前月的判断一致，金融机构有一定程度通过表外票据绕道的方式来避开银行信贷额度管控的迹象，侧面也进一步印证了信贷需求的较旺盛抬升。

往后看，受去年同比较高的信用债和政府债融资水平因素影响，以及去年3月再贷款再贴现政策对同期银行信贷的明显拉动，我们预计今年3月的社融将难以延续这一短暂的回升态势，预计同比增速将回落至13%以下，全年稳步回落态势不变。

2月M1、M2增速分别为7.4%和10.1%，其中春节因素对M1的扰动继续显现。

从货币供给端观察，2月M1增速环比下降7.3百分点至7.4%，我们认为这进一步体现出了“春节错位”的影响，综合1-2月的波动来看，整体M1增速相对平稳。

而从M2观察，增速重新回升至去年末水平，分析来看，一方面1-2月信贷的同比明显多增从派生存款的角度对M2形成了拉动，另一方面，2月财政存款减少8479亿元，也一定程度表明整体财政支出重新有所加快，对2月M2的回升形成了支撑。

往后看，我们认为M2增速后续将平稳回落。

市场利率保持平稳，整体资金面环境稳定，关注房贷利率上升带来的结构性信贷成本变化。

在春节以后，整体DR007利率也基本回至去年下半年的波动区间，整体资金面相对平稳，春节后均值略低于7天OMO利率，显示出整体资金面环境的平稳。

而从信用环境观察，我们认为今年货币政策的结构性特征还将进一步显现。

其中，2月首套房贷利率环比微增4个基点至5.26%，为2019年下旬以来的首次房贷利率上升，这体现出了货币政策对于房地产市场的结构性倾向，往后看，我们认为全年的企业融资利率将大体保持稳定水平，政策利率较大概率并不会出现调整，但针对特定行业如房地产行业的此类结构性政策边际趋势还将延续。