华泰证券-洛阳钼业-3993.HK-年报点评：重点项目规划即将揭晓-210324

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4Q20销量下滑致业绩低于预期；新项目前景乐观洛阳钼业3月22日公布2020年业绩：归母净利为23.3亿元，同比增长25.4%，低于华泰预测（26.8亿元）13%，主要来自于4Q20Tenke（TFM）产销量受雨季影响下滑。

我们认为公司业绩同比增长得益于严格的成本管控，2020年公司共计降本29亿元，其中铜钴板块贡献3.65亿美元（约24.6亿元）。

需要重点关注的是，公司两个核心项目（TFM硫化矿产线和新收购的Kisanfu铜钴矿开发）的可行性研究将于4月完成，较此前指引的2H21大幅提前，预计相应的增产扩产可能提前。

维持“买入”评级和目标价7.15港币，对应22倍2022年预测EPS（鉴于公司将于2022年完成主要项目扩产）。

我们预测洛阳钼业2021-2023年EPS为0.22/0.28/0.37元。

4月披露重点项目可行性研究，大幅早于此前指引公司管理层表示将于4月披露两个重点规划项目的可行性研究，早于此前指引的2H21。

这两个项目包括：1）TFM20万吨铜产能的硫化矿产线；2）新收购的Kisanfu铜钴矿（KFM）的开发项目，公司预计该项目可于今年年底出矿。

此外，公司透露KFM的首采面矿石品位较高，铜品位达3.65%，钴品位达1.35%。

我们此前预计TFM生产线于2022年底投产，KFM一期项目于2023年底投产，并预计2023和2025年铜/钴产量分别达到39万/2.75万吨和56万/5万吨。

按照目前公司公布可研报告的时间表，我们认为原来产量增长预期至少可提早一年实现。

大宗商品价格强势利好1Q21业绩2021年以来，铜钴价格表现强劲。

截至3月22日，1Q21LME铜均价为8,439美元/吨，同比增长49%，季环比增长17%；MB钴均价为21.5美元/磅，同比增长27%，季环比增长37%。

如考虑氢氧化钴折价系数（从2019年60%水平升至90%水平）的上涨，氢氧化钴1Q21市场均价为19.4美元/磅，同比增长75%，季环比增长56%。

我们认为TFM毛利率将极大受益于铜钴价格的大幅上行，同时享受公司持续的降本效应。

主要下行风险：1）动力电池无钴化进程超预期；2）后疫情复苏情况不及预期致铜价疲软；3）新项目进程慢于预期。