方正证券-药明生物-2269.HK-业绩高增长，商业化项目将持续释放增长潜力-210324

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公司3月23日发布2020年年报，实现收入56.12亿元，同比增长40.9%，归母净利润16.89亿元，同比增长66.6%，经调整归母净利润17.22亿元，同比增长42.9%。

2020年下半年，公司实现收入36.62亿元，同比增长54.1%，归母净利润9.53亿元，同比增长69.0%，经调整归母净利润9.83亿元，同比增长43.9%。

公司2020年业绩高增长，项目和订单情况向好，新冠项目有显著贡献。

公司产能正在快速扩张，技术能力不断升级，持续快速发展潜力大。

预计公司商业化项目将明显增长，业绩保持高速增长态势，未来有望成长为全球最大、最强的生物药CDMO企业，维持公司“强烈推荐”投资评级。

公司2020年项目、订单大幅提升，实现业绩高增长的同时为未来持续增长打下坚实基础。

公司全年新增项目103个，较2019年新增项目59个有大幅增长，共有11个项目（含6个临床III期项目）由外部转入，体现了公司强大的订单获取能力。

公司全年合计项目数量334个，其中临床前、临床I期、临床II期、临床III期和商业化项目分别为169个、103个、32个、28个和2个，较2019年分别增加48个、18个、5个、12个和1个，临床III期项目增长显著。

截至到2020年底，公司未完成服务订单和未完成里程碑订单分别达到66.29亿美元和46.95亿美元，其中三年内完成的订单达到14.58亿美元，分别较2019年底增加49.43亿美元、12.79亿美元和6.72亿美元。

公司2020年下半年收入增长明显加速，在全年完成高增长的同时，项目和订单同样实现大幅增长，未来持续高增长可期。

公司产能快速扩张，近期连续收购国内外产能，并新增产能建设计划，预计到2024年原液产能总体积将增长到约43万升，是公司未来业绩快速增长的风向标。

2020年12月，公司收购拜耳位于德国伍珀塔尔的1.5万升原液产能；2021年3月，收购辉瑞位于杭州的4000升原液及制剂产能；同月，收购位于苏州的生物药CDMO企业苏桥生物，共有7000升原液及制剂产能。

由连续收购产能推测，公司当前订单情况好于此前产能建设规划时的预期。

预计到今年底，公司原液产能将达到15.4万升，较2020年底的5.4万升增长接近2倍，到2024年预计将达到约43万升，持续保持增长，表明公司对未来项目和订单增长的信心。

公司“跟随分子扩大”战略进入到大规模生产项目兑现期，公司项目数量大，商业化项目有一定可预期性，因此，产能快速扩张同样是未来增长风向标。

公司技术平台引领行业趋势，双特异性抗体、抗体偶联药物项目持续增加，疫苗业务发展顺利，将进一步拓展mRNA疫苗。

公司2020年双特异性抗体、抗体偶联药物项目数量分别达到43个和40个，较2019年分别增加16个和12个，持续快速增加。

疫苗业务已有4个项目，其中2个新冠疫苗合同总金额已达2.6亿美元。

公司启动mRNA疫苗布局，计划2022年建立mRNA疫苗全产业链技术平台，目前已有合同正在洽谈。

公司新技术平台不断拓展，且启动之后往往很快就有项目落地，体现了公司对行业趋势的精准把握、强大的技术能力和执行力、以及客户的高度信赖。

公司技术平台能力业内领先，DNA到IND项目交付标准交付时间缩短到6个月，WuXia细胞系平台和WuXiUp连续生产平台竞争优势强。

技术平台能力的优势是公司持续获得大量订单的核心竞争力。

公司研发效率显著超出行业标准，DNA到IND项目交付标准交付时间缩短到6个月，较行业标准大幅缩短，新冠抗体项目更是全部在3-5个月内完成。

公司持续提升细胞株表达量，以新冠抗体项目为例，产量达到4-8克/升。

公司一次性反应商业化生产的成本可降至低于80美元/克，WuXiUp连续生产平台可以进一步降低生产成本，让2000升一次性生物反应器媲美传统2万升不锈钢罐生产的批次产量和价格。

公司收入结构变化导致毛利率下滑，但收入规模扩大摊薄费用，净利率保持稳健。

公司2020年毛利率、净利率、经调整净利率分别为45.1%、30.1%和30.6%，同比分别提升3.5%、4.8%和0.4%。

新冠疫情下公司订单饱和，运营效率提升，拉动利润率提高。

此外，公司里程碑收入达到9460万美元，上市股权证券投资收益增长也对利润率提高有所贡献。

2020年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.68%、9.11%、5.41%和0.76%，同比变动幅度为-0.25%、-0.11%、-1.11%和0.27%。

公司新产能建设投入带来财务费用率上升，其他各项费用率都随收入规模扩大有一定摊薄。

盈利预测：预计公司2021年-2023年分别实现收入88.20亿、123.22亿、170.48亿，同比增长57%、40%、38%，实现归母净利润25.89亿、37.13亿和52.13亿，同比增长53%、43%、40%。

我们看好公司商业化项目收入大幅增长，技术平台不断升级，未来有望成长为全球生物药CDMO行业第一，给予“强烈推荐”投资评级。

风险提示：订单执行情况不及预期、商业化订单流失超出预期、产能扩展进度不及预期、新技术拓展进度不及预期、海外市场拓展不及预期。