中信证券-2021年10月工业企业利润数据点评及债市分析：工业利润见顶，利润再分配开启-211127

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在政府强有力的价格管控和预期引导之下，前期上涨较为猛烈的部分工业品价格显著回落。

展望年底到明年，预计工业品需求增速放缓、工业生产有望回归潜在水平，上游利润拐点已经确认。

工业企业利润增速可能会加速下滑，上下游利润的平衡和再分配已经开始。

▍事件：1-10月份，全国规模以上工业企业实现利润总额71649.9亿元，同比增长42.2%（按可比口径计算），比2019年1-10月份增长43.2%，两年平均增长19.7%。

▍工业企业利润高点确认，上下游利润的平衡和再分配已经开始。

10月工业企业利润总额当月同比增长24.6%，较上月加快8.3个百分点，连续两个月回升。

10月上游工业品价格的大幅上涨是工业企业利润再次抬头的核心原因，但这一趋势已经开始扭转，工业企业利润在今年最后也是最强的一波脉冲之后，预计将迎来逆转：①上下游价格趋势扭转。

尽管本月上下游的利润差距达到极致，但10月以来上游工业品价格已经在保供稳价的措施下大幅回落，下游消费行业开始涨价，中上游工业大幅侵蚀下游工业、消费和服务业利润的现象预计将得到扭转，上下游之间的利润分配格局正在发生剧烈的变化。

②工业生产向潜在增速回归。

拉长到明年全年来看，外需逐渐回落、地产周期下行和低碳转型导致的需求下滑都会限制工业生产进一步扩张，工业增加值增速向潜在水平回归。

③基数效应。

上游行业的高基数压力会出现在明年年中到下半年。

在这些因素的影响下，预计工业企业利润增速将进入下行趋势当中。

▍10月行业利润格局基本不变，利润分化达到极致。

从行业维度看，2021年1-10月41个工业行业当中，32个行业盈利实现同比增长。

①上游原材料行业利润见顶。

在上游原材料价格冲顶的推动下，煤炭、油气开采、钢铁、有色、化工等行业利润增速维持在非常高的水平，多数行业比9月加速上涨，但预计11月将显著回落。

②高技术制造业利润延续高增。

10月高技术制造业利润同比增长17.4%，延续两位数增长态势。

其中，医药制造业利润同比增长42.0%，增速较上月加快12.6个百分点；电子设备、航空航天工业均实现较快增长。

③消费品制造业利润反弹。

消费品制造业利润受益于“双11”的备货需求，利润由降转升，10月同比增长3.6%，化纤行业利润表现最好，同比增长1.18倍，其次是酒饮料和烟草，增速分别为19.5%和11.1%。

④电力、热力生产行业依旧大幅承压。

1-10月的电力、热力生产业利润同比下跌29%，较9月进一步恶化。

但由于近期煤炭价格的大幅回落，利润最低、最困难的时刻已经过去。

⑤议价能力较弱的下游制造业利润依旧受损。

不少下游制造业，如通用和专用设备、汽车等行业利润在上下游的通胀分化中受损。

▍不同所有制企业利润分化延续。

1-10月份，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额同比增长74.2%；股份制企业增长48.5%；外商及港澳台商投资企业增长27.3%；私营企业增长30.5%。

中下游私营、小微企业的盈利恢复仍然较慢，利润分配的矛盾仍较为突出。

▍工业企业经营的不同指标表现相对分化。

10月末规模以上工业企业资产负债率为56.3%，较9月持平，表现相对稳定；营收利润率升至7.44%，较上月大幅提高0.78个百分点；产成品周转边际减速，工业企业产成品周转天数为17.4天，比9月末增加0.1天；应收账款平均回收期为51.6天，比9月末增加0.4天。

总体而言，工业企业整体利润率有所改善，但周转状况边际转弱。

▍债市策略：在政府强有力的价格管控和预期引导之下，前期上涨较为猛烈的部分工业品价格显著回落。

展望年底到明年，预计工业品需求增速放缓、工业生产有望回归潜在水平，工业企业利润增速短期虽可以维持在较高水平，但拐点已经隐隐出现。

对于债市而言，宏观政策转向的初期总会陷入宽货币与宽信用的纠结，再加上新冠病毒突变的担忧，市场短期内可能是震荡下行的，需要进一步观察全球疫情的走向和传播情况。