西部证券-2021下半年债券市场策略：放水的尽头-210517

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摘要内容我们当下或许又站在了新一轮债券牛市的起点。

当前无论从国内外政策周期，还是国内经济周期看，都很类似于2013年底-2014年初。

历次牛市的开启阶段注定不会平静，2014年、2018年上半年，10年期国债收益率都曾出现过20-30BP的反弹，但今天回顾当时，反而是加仓的好时机。

所谓“左侧配置，右侧交易”，牛市初期的反反复复，虽然煎熬，但也能为踏空者提供再次上车的机会，也为高手们提供了展示交易水平的机会。

收入分配不均、流动性陷阱等因素是发达国家长期通缩的根本原因，加之未来供给恢复，以及美元的国际货币属性等，导致未来虽然物价水平会有暂时上升，但短期内我们可能很难看到美国出现持续性的高通胀。

无论通胀与否，美国都不会停止放水：如果通胀不大幅抬升，美联储自然会持续QE；而如果通胀抬升，则说明美国居民的消费需求终于被带动，美元广义流动性更会源源不断流向资源国。

放水的最终结果，对内导致社会撕裂，对外继续向小型开放经济体输出通胀，导致这些国家被动加息，引发滞涨。

美国从2008年之后，已经开始践行凯恩斯主义，但方式简单粗暴，消耗了中产阶层，没能拉动需求；中国从去年开始提出需求侧管理，尤其注重内循环，各种“让利”来增加中产阶层收入，从而增强消费对经济发展的基础性作用，这将在发展经济的同时，降低实际利率中枢水平。

目前市场比较流行的一个逻辑是：输入型通胀导致我国货币政策即将收紧。

但中国已经不是小型经济体，新一届央行也非常独立，2019年通胀一路飙升，并不影响央行继续降准，因为央行关注的不止是通胀本身，更是通胀的成因――供给不足还是真的经济过热。

而未来一旦海外供给恢复，需求将会从中国撤出，则政策层更担心的将是如此高的大宗价格，会吞噬企业利润。

从货币政策周期看，明年1-2季度，可能会再度放松。

风险提示：海外疫情再度反弹，需求持续转入中国。