中信证券-2021年5月金融数据点评：社融或已回落至年内低点附近-210610

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　　5月信贷重回平稳增长，且信贷结构继续偏优，M2增速小幅回升。但受直接融资净增量转负以及政府债净融资同比少增影响，社融增速仍在持续回落。从年内社融节奏观察，我们认为5月社融增速已经大概率回至年内低点附近，伴随6-9月专项债发行节奏的加快，社融将逐步企稳，年内或有小幅回升可能。
　　事项：2021年6月10日，央行发布2021年5月份金融信贷数据。其中，新增信贷1.50万亿（前值1.47万亿，我们预期1.46万亿）；新增社会融资总额1.92万亿（前值1.85万亿，我们预期2.0万亿）；社融存量同比增长11.0%（前值+11.7%，我们预期+11.1%）；M2同比增长8.3%（前值+8.1%，我们预期+8.0%）。对此，我们点评如下：
　　银行信贷端：净增量回至去年同期水平，中长期贷款仍是亮点。5月，人民币贷款增加净增1.5万亿元，较2020年同期多增143亿元（图2），重新实现同比多增。分析来看，企业与居民中长期贷款的稳健增长继续支持信贷保持较好水平。其中，企业融资层面，整体贷款净增8057亿元，其中中长期贷款当月净增6528亿元，企业短期贷款及票据贷款分别新增-644亿元和1538亿元，新增企业中长期贷款占新增企业融资比重达88%，持续维持高位（图3），且净增量继续处于过去几年的最高水平（图4）。而在居民部门，居民中长期贷款尽管同比略有少增，但也同样继续保持主导地位，5月净增4426亿元；短期居民贷款则净增1806亿元。从5月的信贷数据观察，我们认为居民与企业部门中长期贷款在整体信贷中的持续较高占比进一步体现出实体经济稳中加固的状态，内外需仍然处在相对较好的水平，而相对较好的企业信贷表现也将支持后续制造业投资的进一步修复。
　　社融增速：直接融资同比少增拖累社融增速回落，但幅度大体符合预期，预计增速或已回至年内低点附近，后续有望企稳。5月新增社会融资总额1.92万亿元，社融存量同比增长11.0%，环比回落0.7个百分点，增速基本与我们预期一致（+11.1%）。分结构看：人民币信贷层面，银行叠合非银机构的人民币贷款净增量为1.43万亿，较去年同期少增802亿元；直接融资层面，5月企业债券净融资减少1336亿元，境内股票融资717亿元，带动直接融资净增量年内首次转负；非标融资层面，5月净减少2629亿元，其中表外票据融资净减少926亿元，信托贷款下降1295亿元，委托贷款下降403亿元；政府融资方面，5月净增6701亿元，虽环比净增量规模提升，但节奏依然偏慢；其他融资方面，当月净增1447亿元。整体来看，5月直接融资的转负以及政府债券发行规模明显少增两者为主要拖累项。针对前者，6月10日，银保监会主席郭树清在第十三届陆家嘴论坛上表示，“现阶段最突出的一项任务就是进一步加大直接融资比重”，因此我们认为后续信用债的净融资较难持续处于负增长态势，预计后续融资压力将有所缓释；而针对政府债券的净融资同比少增，我们认为在后续地方专项债发行速度加快的背景下，社融将得到较为明显的支撑。往后观察，我们认为现阶段11%左右的社融增速或已到达年内低点附近，后续社融增速将开始企稳，而在阶段性政府债净融资加大的时点，社融增速亦有小幅回升可能，不必担心信用端的进一步压力。
　　5月M2增速回升至8.3%，略好于预期。从货币供给端观察，5月M1增速环比下降0.1百分点至6.1%，保持平稳，M2增速则回升0.2个百分点至8.3%，略好于预期（我们预测8.0%），其中居民与企业的存款同比少增继续收窄。我们认为后续M2增速有较大概率开始逐步企稳。
　　近期资金市场流动性仍然处于较好水平，后续需逐步关注债市供需变化对市场流动性的影响。最近30个交易日，DR007平均利率保持在2.19%，基本持平于7天OMO利率水平，尽管PPI通胀仍然处于历史较高水平，但资金面仍然处于较为宽裕状态。往后看，我们认为影响国债利率的主要矛盾仍是市场供需变化而非宏观因子，而伴随后续政府债券的发行加快，利率债的较大供给可能会对短端市场形成一定压力，届时需开始关注央行每日OMO操作的数量变化对资金面以及国债利率的影响。