中信证券-大类资产每周观察：灰犀牛-220807

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　　历史进程或许大多是必然，但触发因素却常常来自偶然。应对不确定性的正确思路是事前做好预案。
　　▍本周大类资产延续避险交易，但驱动逻辑出现转移。尽管经济、政策方面的担忧仍然存在，但地缘事件引入新的不确定性，本周大类资产表现主要围绕地缘风险展开。以周三为界，上半周市场交易避险，表现为债强、股弱、商品弱，下半周市场的担忧缓解，股票和商品反弹，债市调整。
　　▍基于各方表态，中性判断是台海局势短期内可能难以进一步恶化，但如果局势进一步恶化，不排除贸易制裁的范围扩大的可能。目前我方在台湾省周边的军演已经形成包围之势，岛内舆论开始担忧经济和能源短缺的可能性，若军演的时间进一步延长或改为常态化行动，经济压力或许就能促使岛内寻求和解，因此演变为热战的必要性并不高。美国推迟“民兵-3”导弹试射以及参议院延期涉台法案的审理，表明不希望进一步激化矛盾的态度。如果局势进一步恶化，后续不排除我方继续扩大对台的制裁范围的可能，目前台湾对大陆出口占比较高的领域是半导体、化工和机械设备，可能存在国产替代的逻辑。
　　▍地缘因素具有很强的不确定性，因此事前做好预案可能是正确的应对思路。祖国统一是全体中国人民的坚定诉求，在任何时候都不应忽视我国使用武装力量维护主权领土完整的决心。历史上的重大变化通常有底层的原因，但触发因素却经常来自偶然事件的催化，这些事件又常常难以事前预测，因此正确的应对思路或许是提前做好预案，而非轻易预测其出现的概率。
　　▍权益资产的进一步上涨仍需更多基本面改善的信号催化。即便地缘风险在短期内缓和，市场的关注点仍然是7月数据可能承压以及政策表态的克制。从7月PMI、疫情反复以及票据利率的低位来看，下周即将公布的社融数据可能继续提示融资需求的不足，而中报业绩披露进入下半场，业绩验证期市场情绪可能依然谨慎。若8月后续三周的经济高频数据改善，尤其是基建资金落地投资端可能成为亮点，则市场对经济复苏的预期可能重新凝聚，市场结束当前的震荡期转为上涨或许在8月下旬或9月。预计短期内的配置方向依然围绕景气度，尤其是中小市值的高成长方向，但若远期市场的交易逻辑转向复苏，则前期调整较大的大盘蓝筹将出现配置机会。
　　▍国债利率的下行空间相当有限，但上行动力仍然不足。当前的10年国债利率已经低于4月疫情最严重时期，若无进一步的降息或降准，预计很难达到1月时的水平。若利率上行则需要经济数据的改善或资金利率回归中性。支持资金利率上行的理由是当前的债市杠杆水平相当高，资金空转的情况显著，且央行有维持资金利率在合理水平的诉求；而不支持资金利率上行的则是经济数据不及预期以及近期的地缘风险。本周央行净回笼60亿元，效果有限，月中是否等额续作6000亿到期的MLF将成为市场博弈的关键。
　　▍风险因素：国内外疫情进展存在不确定性；地缘冲突可能超预期加剧；稳增长政策节奏可能与预期不符