中信证券-2021年7月PMI数据点评及债市分析：不平衡加剧，宏观政策加力-210731

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7月PMI的回落主要受到一些临时性因素的影响，制造业整体向好的大趋势并没有改变。

但是，随着小型企业经营压力显化，叠加近期疫情扰动，经济不平衡可能再次加剧，预计下半年宏观政策支持力度将再次体现，会更加偏向中小微企业和接触型服务业。

对于债市而言，预计资产荒的格局难以短期内迅速打破，但需防范下半年尤其是四季度财政政策逐步发力后或引发的利率调整风险。

事项：2021年7月31日，国家统计局公布7月PMI指数。

7月中国制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，低于上月0.5pct。

非制造业商务活动指数为53.3%，略低于上月0.2pct。

详细点评如下：制造业PMI继续回落，小企业景气堪忧。

7月中国制造业采购经理指数为50.4%，比上月回落0.5pct。

当月PMI的回落主要原因在于：①部分行业的限产措施较为严格，煤炭、化工、钢铁行业景气下滑；②由于当月PMI大致反映本月上中旬的真实数据以及企业对下旬的预期，因此河南暴雨对PMI从实际和预期的维度都会产生一定冲击；③小型企业面临的经营和成本压力逐渐显化，景气显著下滑。

在分化的基本面之下，结合政治局会议的表述，预计下半年宏观政策支持的力度将再次体现，且更加偏向中小微企业。

产需双双走弱，主要受到临时性因素影响。

生产指数和新订单指数分别为51.0%和50.9%，比上月回落0.9pct和0.6pct，产需均有放缓，生产回落的幅度较大。

外贸景气小幅回落，新出口订单指数和进口指数分别为47.7%和49.4%，分别下滑0.4pct和0.3pct。

尽管7月PMI产需回落幅度较大，但临时性因素的成分更多，显性的临时因素包括部分行业的限产措施以及河南暴雨的影响。

同时，考虑到PMI指标是一个波动较大的环比指标，参考意义相对有限，实际情况仍需8月中旬公布的经济数据验证。

库存有所回调，原材料价格普涨。

价格方面，7月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别上升1.7pcts和2.4pcts，制造业采购成本普遍上涨，出厂价格上升幅度高于原材料购进价格。

石油煤炭、化学原料、金属加工业价格指数涨势不减，钢铁行业“保供稳价”政策效果有所体现，涨幅收敛。

原材料价格上涨导致下游企业的成本压力有所增加。

库存方面，原材料库存、产成品库存指数分别变动-0.3pct、0.5pct。

原材料库存小幅回落，产成品库存有所回升，一方面经济持续复苏和出口扩张的提振下，终端需求保持旺盛，另一方面是原材料成本压力上升，企业囤货趋于谨慎。

建筑业短期回落，服务业小幅回升。

7月非制造业商务活动指数较上月微落0.2pct。

子行业中，建筑业商务活动指数回落2.6pcts，受高温多雨、洪涝灾害等不利天气因素影响，地产、基建施工或遭遇限制。

服务业方面，服务业商务活动指数较前值微升0.2pct。

铁路运输、航空运输、住宿等行业指数较上月回升10pcts以上，在暑期消费的带动下，服务业景气面有所扩大。

未来需高度关注南京疫情传播对接触型服务业的打击，若疫情扩散加剧，服务业扩张预计会再度放缓。

债市策略：PMI的连续回落并不代表制造业生产走弱，但疫情演变和小微企业结构性的压力应当引起关注。

7月PMI的回落主要受到一些临时性因素的影响，制造业整体向好的大趋势并没有改变。

上半年PMI与工业增加值、出口的反差告诉我们，不能仅通过PMI的上升和下降去判断实际指标的变化，因为PMI是一个环比季调指标。

但是，随着小型企业面临的经营压力逐渐显化，叠加近期疫情扰动，经济的结构性不平衡可能再次加剧。

在分化的基本面之下，结合政治局会议的表述，预计下半年宏观政策支持的力度将再次体现，多数时间维持货币偏松+财政后置格局，且更加偏向中小微企业和接触型服务业。

对于债市而言，预计短期内资产荒的格局难以迅速打破，利率会低位震荡，但需防范下半年尤其是四季度财政政策逐步发力后或引发的利率调整风险。