中信证券-2022年1~2月进出口数据点评：出口高增还将持续，但需关注外贸企业经营压力-220308

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由于海外需求端增长具有韧性，因此出口实现超季节性高增长。

但需要关注的是，人民币持续升值、运费持续上涨，中国出口企业增收不增利的压力持续加大。

我们认为出口当前的高增长并不会缓解经济增长压力和就业压力，因此在逆周期调节托底经济方面，预计“稳地产”和“基建发力”的政策力度不会因为出口高增而有所减弱。

我们也认为两会之后，随着“宽财政、稳货币”及其他相关政策的持续推进，稳增长也将逐步见效。

▍事项：2022年1-2月份，中国出口金额（美元口径）同比增长16.3%（Wind一致预期15.5%），2021年12月为20.9%；进口金额（美元口径）增长15.5%（Wind一致预期14.7%），2021年12月为19.5%；贸易差额为1159.6亿美元。

▍出口高增预计还将持续，但需关注外贸企业经营压力。

2022年1-2月出口增速为16.3%，超出市场预期。

参考1-2月与上一年11-12月的环比，2022年1-2月环比变动值为-18.1%，显著高于过去5年的均值-23%，出口仍表现出超季节性的强劲。

中国对美国、欧盟、东盟、日本的出口增速分别为13.8%、24.2%、13.3%、7.5%，其中对美欧的出口增速仍然较高。

我们在《2022年宏观经济展望：领先一步》（2021-11-5）中强调，出口高增长将至少持续到今年上半年，因为在海外需求端尤其是疫情期间发放了大量财政补贴的国家，其内需增长具有较强韧性。

相较于海外库存数据，我们更建议参考海外库存销售数据，更加反映库存与消费端的综合情况。

从美国库存销售比来看，去年四季度有一定的回升，但仍然处于历史相对低位。

而库销比恰好是中国出口增速的反向指标，因此我们认为海外需求端的变化具有韧性，随着海外服务行业的恢复，商品消费的确会逐步减少。

考虑到居民资产负债端较为健康，居民消费能力较强，商品需求会逐步减少，而非短期快速回落。

预计2022H1中国出口也将至少维持高增长。

此外，从生产端来看，海外生产端景气持续处于扩张区间，一方面也支撑了对中国工业资本品的需求，另一方面也体现出产能已经持续恢复较长时间，生产端进一步恢复对中国出口替代比较有限。

需要关注的是，中国出口企业增收不增利的压力持续加大，今年以来人民币汇率的持续升值，以及海运费在高位持续上涨的情况都对利润较薄的出口企业带来了比较大的利润端的压力。

尤其伴随地缘政治问题引发的能源价格的上涨，预计还将进一步推动上游成本及运费，需要关注政策端对出口企业的压力疏导。

从主要出口商品来说，增速较高的分别是汽车、稀土、铝、钢材、液晶显示屏、集成电路等，也侧面反映出海外市场后地产相关消费以及终端消费的旺盛（表1）。

▍进口金额增速与价格变化缺口拉大，建议关注国内需求走势。

2022年1-2月进口增速为15.5%，2022年1-2月较2021年11-12月的环比增速为-14%，过去5年均值为-13%，略弱于季节性变化。

进口总金额增速与HS进口价格变化的缺口从2021年下半年开始持续拉大，显示国内需求持续走弱。

我国主要进口商品中，占比较高的主要是集成电路和机床，占比相对较大且增速持续较高的是资源品，如煤炭、天然气、成品油、肥料、原油、铜、大豆等商品（表2）。

▍出口高增长不代表稳增长的压力小，政策在稳地产、基建发力方面的力度不会因为出口高增长而有所减弱。

海外需求边际放缓对出口的压力逐步增大是市场共识，最重要的是，出口的高增长并未给出口企业带来利润端的改善，出口部门的压力还在持续上升。

考虑到出口是吸纳社会就业较为重要的部门，我们认为政策对其关注度也较高。

出口当前的高增长并不会缓解经济增长压力和就业压力，因此，在逆周期调节托底经济方面，预计“稳地产”和“基建发力”的政策力度不会因为出口高增而有所减弱。

我们也认为两会之后，随着“宽财政、稳货币”及其他相关政策的持续推进，稳增长也将逐步见效。