中信证券-2021年7月金融数据点评：社融数据显示实体融资需求有所走弱-210811

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7月人民币新增信贷大体符合预期，但票据“冲量”的特征较为明显，显示出实体融资需求有所走弱。

当月社融同比增速回落0.3个百分点，低于预期，主要受社融口径下信贷同比少增、表外票据多减、以及政府债融资处于低位等原因所致。

当月M2增速回落0.3个百分点，M1、M2剪刀差继续扩大。

我们认为现阶段社融增速已位于年内低点，后续若果地方债发行节奏如预期加快，预计社融增速将逐步企稳，到四季度有望小幅反弹。

事项：2021年8月11日，央行发布2021年7月份金融信贷数据。

其中，新增信贷1.08万亿（前值2.12万亿，我们预期1.05万亿）；新增社会融资总额1.06万亿（前值3.67万亿，我们预期1.72万亿）；社融存量同比增长10.7%（前值+11.0%，我们预期+11.0%）；M2同比增长8.3%（前值+8.6%，我们预期+8.8%）。

对此，我们点评如下：银行信贷端：尽管7月银行信贷总量仍在较好水平，且企业中长期贷款的占比仍不低，但“冲量”特征有所加强，显示实体经济的信贷需求有一定走弱。

7月，人民币贷款增加1.08万亿，较2020年同期多增905亿元（图2），实现同比多增。

分析来看，虽然企业中长期贷款很高，但是票据“冲量”的现象仍然明显，反映出企业的信贷需求不佳。

其中，企业融资层面，整体贷款净增4334亿元，其中中长期贷款当月净增4937亿元，企业短期贷款减少2577亿元，票据贷款增加1771亿元，新增企业中长期贷款占比持续维持高位（图3）。

而在居民部门，居民中长期贷款同比走弱，7月净增3974亿元，同比少增2093亿元；短期居民贷款净增85亿元。

从7月的信贷数据观察，虽然总量上略多于去年同期（+9927亿元），但是结构上体现出明显的“冲量”特征，一是票据融资比去年同期增加了2792亿元，二是非银贷款比去年同期增加了2044亿元，两者背后共同的原因可能是实体经济的贷款需求不足。

此外，居民中长期贷款和短贷同步下降，我们也观察到部分银行房贷审批周期拉长的现象，显示地产调控以及清查经营贷违规流入楼市的影响仍在持续显现之中。

社融增速：社融同比超预期回落，主要因为社融口径下信贷同比少增、非标融资中的表外票据多减、以及政府债融资处于低位三个原因。

7月新增社会融资总额1.06万亿，社融存量同比增长10.7%，环比回落0.3个百分点，增速低于市场预期。

分结构看：人民币信贷层面，银行叠合非银机构的人民币贷款净增量为8391亿元，较去年同期少增1830亿元；直接融资层面，7月企业债券净融资2959亿元，境内股票融资938亿元；非标融资层面，7月净减少4038亿元，其中表外票据融资净减少2316亿元，信托贷款下降1571亿元，委托贷款下降151亿元；政府融资方面，7月净增1820亿元。

社融同比回落主要由于以下三个原因：1）7月银行信贷保持稳定的重要原因是对非银机构的贷款同比多增2044亿元，但社融口径下的人民币贷款不包含银行对非银机构的贷款；2）7月企业票据总体增量基本稳定，但银行贷款冲量行为导致表内贴现票据显著增多，所以表外票据读数明显下滑；3）7月政府债净融资额不仅低于去年同期（+5459亿元），而且低于Wind口径（2395亿元），我们认为可能有部分政府债被计入了6月社融中。

总体来看，无论是非银贷款多增，还是票据贴现多增，都是企业贷款需求不足，银行被动“冲量”的表现。

未来，虽然年内出口和制造业的温和走弱可能会持续压制贷款需求，“房住不炒”政策预计也将延续，但是我们仍然认为如果地方债如预期在下半年的加速发行将带动社融触底回升，存量同比增速到年底回升至11.3%左右。

7月M2增速季节性回落至8.3%，财政性存款比上月增加6008亿元。

从货币供给端观察，7月M1增速环比下降0.6百分点至4.9%，M2增速则回落0.3个百分点至8.3%，剪刀差进一步扩大。

7月是传统信贷小月，信用扩张带来的货币派生效果较弱，7月M2增速环比转弱0.3个百分点，幅度小于2020年（0.3个百分点）和2019年（0.4个百分点），基本符合季节性特征。

7月财政性存款比上月增加6008亿元，略高于去年7月财政存款环比增加的5464亿元。

近期银行间市场流动性较为宽松，下周二7000亿MLF到期，预计央行将缩量续作。

在7月15日降准后资金面持续宽松，8月以来的DR007平均利率为2.05%，低于7天OMO利率水平。

但从宽货币到宽信用的传导尚需时日。

往后看，下周的MLF续作情况将成为进一步确认央行货币政策态度的重要时点，考虑到近期银行间市场流动较为充裕，预计将缩量续作。