国信证券-杭电转债申购价值分析：传统电力电缆龙头-180305

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        条款评价：（1）债底80.59  元，面值对应YTM  2.11%；（2）初始平价99.45元；（3）A  股股本摊薄幅度15.58%
        上市初期价格分析：预计上市价格在[104,108]区间。
        杭电股份是国内电线电缆行业龙头，2017  年5  月收购富春江光电顺利切入光通信板块。2012  年以来公司营收稳定增长，2017  年实现营业收入41.61亿元，同比增长13.24%，增速稳定；但同时由于原材料价格大幅上涨，近年营业成本增加，挤压公司盈利，2017  年公司实现归母净利1  亿元，同比下降28.78%。
        杭电转债初始平价99.45  元，正股估值不高，近期股价部分受到大股东解禁压制（18  年2  月共3.77  亿股IPO  限售股解禁）。参考目前存量券中平价在99-100  元附近的转债转股溢价率落于8%-15%区间，结合正股基本面，我们预计杭电转债上市初期估值低于市场中枢，上市价格在104-108  元区间。
        申购价值分析：适当参与打新，关注上市择低介入。
        原股东配售方面，前十大股东合计持股61.84%，其中第一、第二大股东持股31.45%、20.96%，合计52.41%，考虑到转债发行对公司股本摊薄压力较大，预计大股东优先配售意愿将较强。
        网上发行时，每个账户申购上限是100  万元，额度不高。发行规模7.8  亿，规模不大，近期一级市场中签率明显上升，并且杭电转债上市初期价格预计高于面值，建议投资者可适当参与打新。
        如果通过抢权配售，假设杭电转债上市定价在104-108  元之间，则买入杭电股份正股可以接受的盈亏平衡比例在0.63%-1.25%之间，风险较高，不建议投资者抢权，考虑二级市场上市后择低吸筹是较优策略。。
        正股分析
        1、第二梯队浙江龙头，电缆主业经营稳定：杭电股份是浙江省综合性龙头企业之一，传统电线电缆业务位于国内第二梯队；2017  年5  月收购富春光电切入光通信板块，形成电线电缆与光通信“一体两翼”的双主业发展模式。
        2、铜铝价格波动较大，成本承压。杭电股份所在电线电缆行业是典型的“料重工轻”行业，铜和铝占成本的70%以上，价格波动较大会给公司带来成本控制的压力，对毛利率的影响较为明显。
        3、电缆行业竞争激烈，高端产品保障毛利：电缆行业内部竞争加剧，行业总体毛利率水平较低。公司不断发展超高压电力电缆、轨道交通电缆及新能源电缆等高附加值产品，主营业务毛利率始终高于行业可比公司平均水平。
        4、高效切入光通信行业，有望分享高景气红利：在海量信息时代的数据传输通信需求和国家政策驱动下，公司有望受益光通信行业高景气周期及5G投资建设热潮，发挥协同效应和规模优势，加快业绩增速。
        5、估值情况：纵向来看，杭电股份于2015  年2  月上市，最新PE  和PB  分别为49.6  和2.5，近一年估值趋于稳定低位。横向来看，杭电股份的PE  位于七家可比同行的中位水平。