国信证券-固定收益专题报告：债券的供给如何影响市场？-210812

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地方政府专项债发行将提速按照2021年政府工作报告，2021年拟安排地方政府专项债券3.65万亿元，一般地方政府债券8200亿。

而截至7月底，专项债共发行了2.1万亿，净融资额仅为1.5万亿，比3.65万亿仍少2.16万亿。

一般债共发行了1.86万亿，净融资额8361亿。

因此，如果地方政府债仍按计划全部发行，年内8月-12月地方政府债发行量将明显增加，其中主要是专项债发行量明显加大。

债券供应规模和节奏的变化在短时间内会影响投资者的情绪变化从微观时间窗口对应的角度来看，利率的上行和供应发行的确存在着一些“关系”，比如2020年的特别国债、2015年的地方政府债，还有2007年的特别国债，在超预期债券供给冲击下，市场收益率都出现了调整。

然后和投资者交流时，上述时刻大家的关注焦点也的确集中在供给问题上。

我们认为，在基本面的变化决定了利率的方向后，债券供应规模的大小与节奏有可能成为助涨或助跌的辅助性因素，因为其变化很可能会影响投资者的心态、情绪，并传导到市场氛围中。

债券供应量并不是决定债券利率方向的主导因素然后上述三个时期，如果我们把时间周期稍微拉长，相关事件均没有影响到当年债券市场的主要趋势。

另外历史数据也显示，债券供应量与利率方向并不具有内在相关性。

我们分别以国债和利率债作为研究对象，统计了2002年至今每个月国债品种和利率债券品种（指国债、政策性金融债、地方债券、中央银行票据）的净融资规模（当月发行规模减去当月到期规模），并将该数据列与利率走势进行比较。

如果两者净融资规模与利率变化具有相关性，则至少可以怀疑债券供应是作为利率方向变化的驱动因素的。

但是实证检验结果显示，两者之间变化相关性较弱，2002年以来国债以及利率债和10年期国债利率的相关系数分别为-0.09和-0.27，这说明债券发行供应量的大小并是利率方向的影响因素。

2015年“天量”地方政府债冲击回顾历史上债券供给影响市场的最典型案例是2015年“天量”地方政府债事件，这一期间10年期国债收益率最多时上行达40BP。