中信证券-2021年7月经济数据点评及债市分析：经济指标全面回落，宏观政策亟需加力-210816

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7月经济数据全面回落，既有短期因素，也周期性因素。

短期结构性的冲击更大，但也要警惕地产和出口周期性的下行压力。

对于宏观政策而言，货币政策的力度已经显现，但上半年财政政策的力度远远不够，预计下半年将通过增加公共财政支出以及广义财政支出形成基建“实物工作量”。

对于债市而言，利率底部约束明确，需关注宽信用政策和信用拐点，随着时间的推移，或逐渐对利率形成上行压力。

事件：2021年8月16日，国家统计局公布7月份经济数据。

经初步核算，7月份全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，两年平均增长5.6%。

7月份全国服务业生产指数同比增长7.8%，两年平均增长5.6%。

7月份社会消费品零售总额34925亿元，同比增长8.5%，两年平均增长3.6%。

1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）302533亿元，同比增长10.3%，两年平均增长4.3%。

疫情、自然灾害和出口增速回落对经济形成较强冲击。

7月经济数据全面回落，尽管有一些客观上的不利因素存在，但主要经济指标的下行幅度超出市场预期。

主要原因有：①7月下旬国内Delta疫情多点散发，不少地区加强了疫情防控和社交隔离措施。

②暴雨对导致河南地区遭遇较强的短暂冲击。

③出口增速边际回落，工业生产需求有所下滑。

7月规模以上工业增加值同比增速回落至6.4%，两年平均增速回落至5.6%，环比动能也显著放缓。

考虑到Delta疫情对8月的扰动不减，未来工业生产增速能否回升将在很大程度上取决于出口和投资需求的变化。

制造业投资大幅回落，基建投资跌至负增长区间。

7月制造业投资两年平均增速大幅回落，较上月下跌3.2pcts至2.8%。

行业维度看，多数行业投资两年平均增速回落，医药、电子等高增速行业增长继续领跑，但增速显著回落；装备制造业两年平均增速大致稳定或略有回升；汽车制造业投资两年同比仍处在深度负区间。

基建投资7月两年平均增速大幅下行，下跌至-1.6%。

基建投资下行一方面受到地方政府债务约束、上半年专项债发行较慢的影响；另一方面也受降雨洪涝以及疫情防控的限制，短期增速回落较多。

随着宏观政策发力对冲经济增速下行压力，基建投资并不需要太过担忧。

对于固定资产投资而言，本月的表现更有可能是阶段性的扰动而非趋势。

地产进入下行周期。

7月全国房地产开发投资同比增长1.4%，两年平均6.4%，较6月回落0.8pct。

地产周期的前瞻指标已经在监管政策的高压下逐渐显露颓势，销售额两年平均同比增速为4.1%，较6月大幅下滑4.7pcts。

集中供地对地产开发的节奏的扰动开始显现，新开工面积两年平均同比增速近两个月先上后下，7月两年平均增速降至-6.5%，竣工面积两年平均降至4%。

资金来源方面，7月房地产开发企业到位资金两年平均增长4.1%，较6月继续大幅回落4.4pcts，随着信贷管理政策进一步落实、商品房销售走弱和居民中长期贷款回落，房企现金流压力已经逐步显现。

在地产融资、销售的严监管格局不变的情形下，预计三四季度地产投资或将开启缓步下行的进程，但在同比增速上可能会呈现波动增大的情况。

7月消费增速有所回落，修复进程受扰动。

7月社会消费品零售总额同比增长8.5%，两年复合增速3.6%，较6月份下滑1.3pcts。

除汽车和金银珠宝两年复合增速较上月回升之外，其他细分项两年复合增速均有所下滑。

从历史数据看，7月消费均有所回落。

2019年7月社会消费品零售总额较6月下滑2.2pcts，城镇下滑2.4pcts，乡村下滑1.5pcts，均高于2021年7月的下滑幅度。

7月限额以上企业商品零售两年平均复合增速5.3%，较6月下滑0.9pct，高于2019年7月的2.6%。

从各分项消费看，金银珠宝、通讯器材、石油及制品、汽车、建筑及装潢材料等高于2019年7月，表明工业生产端保持景气，可选消费增长。

饮料、化妆品等环比下滑幅度较大，主要受到季节性因素影响和疫情管控政策影响等。

总体而言，7月消费回落具有季节性因素，修复进程受散点疫情和自然灾害的扰动也明显。

后续关注疫情走向以及防疫政策的变化对消费复苏进程的影响。

就业形势总体稳定，结构性矛盾仍存。

7月全国城镇调查失业率为5.1%，较6月上升0.1pct，比上年同期下降0.6pct。

31个大城市城镇调查失业率为5.2%，已连续4个月维持在这一水平。

从就业年龄结构上看，16-24岁人口就业压力不减，7月调查失业率为16.2%，比上月上升0.8个百分点，25-59岁人口调查失业率为4.2%，与上月持平。

1-7月，全国城镇新增就业822万人，完成全年目标的74.7%。

就业形势总体稳定，青年群体就业压力进一步加剧，虽然求职活跃度明显上升，但就业的结构性矛盾凸显也是亟待解决的问题。

债市策略：7月经济数据全面回落，既有短期因素，也有周期性因素。

7月的经济表现，受到短期结构性的冲击更大，包括Delta疫情的多点散发以及河南暴雨的短暂冲击。

但值得警惕的是，周期性的下行压力也正在路上，包括地产周期的下行以及年底或明年可能出现的出口增速回落。

对于宏观政策而言，货币政策的力度已经显现，但财政政策的力度还远远不够，预计下半年将以更大的力度支持经济，通过增加公共财政支出以及广义财政支出形成基建“实物工作量”。

经济信号对于债市的影响并不明朗，市场短期或将在对货币宽松的期待和对财政政策的担忧中呈低位震荡格局。

但利率底部约束明确，需关注宽信用政策和信用拐点，随着时间的推移，或逐渐对利率形成上行压力。