华泰证券-九毛九-9922.HK-年轻化餐饮平台活力领跑-230301

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　　连锁餐饮龙头，多品牌支撑下持续高成长
　　九毛九为连锁正餐龙头，具备跨赛道复制能力，多品牌支撑公司持续高成长。公司主品牌太二酸菜鱼门店模型完成迭代，场景和客群有所拓宽，打开下沉市场，我们预计门店数有望逾1000家。第二成长曲线怂火锅单店模型跑通，品牌势能持续向上，23、24年全国化扩张有望提速。短期看，太二/怂受益线下体验需求回补，经营修复或领先同业。中长期看，公司管理团队年富力强，我们看好公司持续创新，通过内生和外延长期高成长。考虑客流回暖，我们调整22/23/24EEPS至0.03/0.49/0.76元，上调目标价至25.33元港币，对应29X 24年PE，行业景气回暖，新品牌高成长有望催化估值，高于可比公司24年Wind和彭博全球一致预期均值23倍PE。维持“买入”。
　　太二：下沉模式得到验证，国内有望逾千家
　　近年酸菜鱼品类发展有所趋缓，太二模型成熟且具有相对韧性，龙头优势不断放大，凭借强大的品牌力和稳健的经营能力，已基本完成全国高线和省会城市核心商圈覆盖。22年底太二门店增至450家（窄门餐眼）。疫情期间太二发力下沉，通过迭代门店模型、推出本地菜品、提高性价比以适应下沉市场需求，并切入上游鲈鱼养殖，升级供应链以保障产品品质和控制成本。我们认为太二稳定优秀的品牌势能和扩张力已有所验证，伴随下沉市场门店渗透率提升，我们预计远期开店空间达883-1229家，较22年仍有逾1倍提升空间。太二试水东南亚市场，若模式跑通，展店天花板或有进一步抬升。
　　怂火锅：差异化破圈，全国火热扩张
　　火锅品类空间广阔，连锁化率有较大提升空间。沙利文预计22年市场规模近3400亿（收入口径），预计22-24年川式火锅市场收入规模CAGR将维持双位数。21年全国火锅门店数达52万（连锁经营协会），而截至23年1月，品类TOP5品牌仅拥有门店4400家（窄门餐眼）。怂火锅复制太二成功经验，凭借差异化定位、用餐氛围和体验，沿用极简SKU以提升标准化扩张能力，22年提速扩张趋势初显（新开门店18家/同比+11家），预计23/24年继续聚焦城市高势能点位。我们认为伴随品牌力和火锅运营经验不断沉淀，怂有望加速放量，预计25年底总门店达177家（22年底27家）。
　　行业景气回暖，新品牌发力成长，盈利与估值双升
　　考虑出行恢复正常化，经营复苏稳步推进，我们调整22/23/24EEPS至0.03/0.49/0.76元（前值：0.14/0.52/0.76元），上调目标价至25.33元港币（前值：24.94港币），对应29X 24年PE，行业景气回暖，新品牌高成长有望催化估值，高于可比公司24年Wind和彭博全球一致预期均值23倍PE。维持“买入”。
　　风险提示：新品牌扩张不及预期，市场竞争加剧，居民消费意愿下滑。