华泰证券-海底捞-6862.HK-啄木鸟计划卓有成效，龙头经营企稳-230226

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　　经营效率提升，22年预计归母净利率不少于13亿
　　海底捞于2月24日晚间发布FY22正面盈利预告，预计22年海底捞实现收入不少于346亿人民币/同比减少不超过15.8%，归母净利不少于13亿，若剔除公开市场及要约回购票据确认的收益3.29亿，经调整归母净利为9.71亿（净利率3.2%），同比大幅扭亏。公司改革卓有成效，经营企稳，但考虑调整尚未结束，我们预计23年开店节奏偏向稳健，伴随公司品牌战略逐步调整落地，门店拓展或可加速。据业绩预告，我们将22EEPS上调至人民币0.23元。考虑需求回暖，公司降本，我们上调23/24EEPS至0.64/0.81元，基于30x 23年PE得出目标价22.07港币（23年可比公司Wind和彭博一致预期30x PE均值）。维持“增持”评级。
　　“啄木鸟”计划成果显著，净利率筑底回升
　　2H22海底捞实现收入177.88亿，环比+5.8%，实现归母净利15.66亿，归母净利率8.8%（vs2H199.6%）。剔除特海国际（海外运营主体）经营数据，我们预计22年国内（含港澳台）实现收入约307.5亿（vs 21年中国大陆地区收入368.62亿），归母净利约15.48-16.11亿；2H22实现国内收入155.99亿，归母净利14.4-15.03亿，归母净利率9.2-9.6%，盈利能力改善明显。据公司中报，1H22海底捞中国大陆餐厅翻台为2.9，门店数为1310家。假设下半年门店数和客单价与1H22保持不变，我们测算22年对应单店平均日销为7.51万，翻台为3.08（假设餐厅收入占公司收入比重的95%）。
　　改革取得阶段性成效，关注后续品牌战略调整
　　海底捞坚定开展啄木鸟计划，在单店模型改进、食材、人工成本压降等多方面卓有成效。2021-1H22，公司因啄木鸟计划关店318家（其中关店286家，暂停32家），1H22平均单店员工人数已降至71人，为经营改革取得良好开局。后续建议密切关注公司在品牌力焕新、硬骨头计划等改革深水区的实践与成果。我们认为，伴随社交体验需求释放，若公司品牌战略逐步调整落地并延续前期向好趋势，展店速度有望恢复。
　　行业复苏向上&龙头筑底反弹，上调目标价至22.07港币
　　据业绩预告，我们将22EEPS上调至人民币0.23元（前值0.15元）。由于海外业务出表，公司啄木鸟计划推进，存量门店规模收缩，我们下调22-24年收入预测。考虑需求回暖，公司降本有效放大复苏弹性，我们上调23/24EEPS至0.64/0.81元（前值：0.46元/0.63元），基于30x 23年PE得出目标价22.07港币（前值：17.40港币，23年可比公司Wind和彭博一致预期30x PE均值）。维持“增持”评级。
　　风险提示：1）局部疫情反复，2）经营业绩低于预期，3）竞争加剧。