华泰证券-康诺亚~B-2162.HK-携手阿斯利康，CMG901合作落地-230224

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　　CMG901全球权益授予阿斯利康
　　2月23日，公司宣布与阿斯利康签署协议，后者获得Claudin 18.2 ADC药物CMG901全球研发、开发、注册、生产和商业化权益。协议潜在规模达11.88亿美元，包括6,300万美元首付款和最高11.25亿美元里程碑。我们上调公司2022-2024年收入预测至1.0/3.0/4.4亿元（前值：1.0/0.0/2.7亿元），归属母公司亏损5.4/4.5/5.2亿元，对应EPS(1.92)/(1.62)/(1.85)元（前值：(1.92)/(2.71)/(2.32)元）。我们维持“买入”评级，上调基于DCF（WACC：11.4%，永续增长率4%）的目标价至83.00港币（前值：81.60港币），主因：1）纳入首付款与潜在里程碑收入；2）阿斯利康强大的商业化能力有望提升产品市占率；3）CMG901产生销售分成收入。
　　进度领先，疗效优异
　　CMG901为首款临床揭盲的Claudin 18.2 ADC，其于今年1月举行的ASCOGI会议中初步展现良好疗效与安全性：1）8名标准治疗难治/不耐受Claudin18.2阳性胃癌患者中ORR为75%（DCR 100%）；2）安全性良好，3级及以上AE发生率11.1%，未观测到4-5级AE，至3.4mg剂量组未达MTD。
　　首付款国内同类最高，强大合作方验证可靠性
　　本次合作是国产Claudin 18.2 ADC药物的第4个合作案例。与前3者相比（礼新医药将LM-302授权予Turning Point、科伦博泰将SKB315（推测）授权予默沙东、石药集团将SYSA1801授权予Elevation），CMG901首付款最高，我们认为主因其已披露临床数据，在竞争较为激烈的Claudin 18.2领域具稀缺性和领跑优势，同时有望为之带来较高研发优先级。此外，本次交易合作方阿斯利康有望为本品带来较强市场竞争优势：1）阿斯利康和第一三共深度合作，ADC领域理解深刻，验证了本品的可靠性；2）阿斯利康拥有强大的国内商业化团队，在竞争激烈的国内市场中有更强的竞争力。
　　稳健务实，管线里程碑进入兑现期
　　公司正从早期临床biotech向后期临床biotech转型，我们认为此次合作除借助合作方实力扩展CMG901商业化潜力外，亦有助于公司集中资源推进CM310与CM326临床开发及自免商业化团队建设，我们预计2023年相关管线里程碑有望持续兑现：1）CM310治疗AD和CRSwNP的III期注册临床研究分别有望于2Q23和3Q23完成并于2Q23和2023年内提交上市申请；2）CM326的Ib/IIa临床数据有望1Q23披露；3）CM310的过敏性鼻炎适应症IIT临床研究预计近期完成，若数据乐观则有望展开海外探索。
　　风险提示：1）候选药物未能在临床试验中取得预期中的积极结果；2）药物商业化不确定性。