华泰证券-中汇集团-0382.HK- 学历与非学历业务齐头并进-230223

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　　收入及毛利率同比稳定增长，学历及非学历业务齐头并进
　　中汇集团1QFY23实现收入4.72亿元，yoy+ 19.9%，其中高等学历/中等学历/非学历职业教育分别占比85.5%/11.9%/2.6%，同比增长11.6%/122.6%/80.9%。得益于成本控制的加强，毛利率同比提升0.4pct至50.4%。公司1QFY23收入为我们FY23全年预测的25%，符合预期。在校生人数同比增长19.3%至84,404人，其中，华商技工学校并表贡献增量6,700人。我们基于1QFY23数据小幅上调FY23-FY25在校生人数预测，并上调FY22/FY23/FY24公司归母净利润预测至6.32/6.98/7.55亿元（前值为5.96/6.62/7.20亿元）。我们结合市场变化，将WACC从14.53%上调至17.05%，得到基于DCF的目标价6.37港元（永续增长率为1%，对应9.59倍FY23预测PE）。维持“买入”。
　　在校生规模已超公司全年目标，校园扩容潜力充足
　　中汇集团1QFY23收入增长主要由在校生规模增长所驱动。截至2022年11月30日，公司在校学生人数为84,404人，已超过公司FY23全年目标（83,000人），同比增加13,667人。原有境内学校的学生人数持续增长，其中，四川城市技师学院（中职）同比增加20.2%；FY22新收购的广东华商技工学校（中职）贡献增量在校生约6,700人。当前公司四川/广东校园利用率分别为85%/81%，且仍有土地储备可用于校园扩建，我们预计可充分满足未来3-5年学生持续增长的需要。
　　持续投入实训设施建设和推进产教融合落地，办学质量和层次不断提升
　　 1QFY23公司投入约1.78亿元（yoy-6%）用于校园设施改扩建。公司新建并启用占地超18,000平方米的华商健康医学院实验楼暨华商模拟医院，用于基础护理、病房、手术室、助产室等多场景模拟临床教学；为“华商甄选”项目设立了18间电商直播室，总面积超2,000平方米。同时，公司在数字文化创意、企业数字化转型、医美等多个领域积极深化校企合作，推动非学历职业教育收入同比增长80.9%。经过持续的内涵建设，公司旗下学校办学质量和层次不断提升：广州华商学院获批设立广东省博士工作站，并新增3个省级一流本科专业和6门省级一流课程，招生吸引力进一步增强。
　　考虑市场变化，下调目标价至6.37港元，维持“买入”
　　考虑到中汇集团1QFY23在校生人数超过我们此前预期（82,485人），我们上调FY22/FY23/FY24公司归母净利润至6.32/6.98/7.55亿元。我们基于市场变化上调WACC至17.05%，下调基于DCF的目标价至6.37港元（前值：6.98港元），对应9.59倍FY23预测PE。维持“买入”。
　　风险提示：在校生规模增长不及预期，主管部门对学费的管控。