兴业证券-再探外需：衰退压力与中美竞争-230221

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　　投资要点
　　近期美欧经济韧性超预期，引发市场对外需的关注。我们从中美贸易出发，通过对贸易结构的细分拆解，讨论全球下行周期和中美竞争格局下的出口特点。
　　一个有趣的发现：中国对美出口速降可能夸大了“美国衰退故事”。
　　全球主要经济体出口增速均下行，中国对美出口降幅已超2009年；
　　美国从中国进口下滑幅度远超其从全球进口，这是近30年来除了中美贸易战时期罕见的，表明中国对美出口降速可能有其他原因；
　　疫情对四季度国内生产的扰动或能解释一部分。
　　与2021年中国集装箱“有去无回”不同，供应链拥堵已经显著改善；
　　四季度疫情对国内生产有冲击，但难完全解释这一幅度的出口下滑；
　　结构上看，对美出口呈全品类下滑，除整体需求外，或还有份额原因。
　　服装等低端消费品：确实符合需求降速逻辑，美国对华购买减少的同时其他区域购买也下滑，且相关行业已进入去库存；
　　机械：居民相关机械表现疲软，基建相关工程机械有韧性；
　　化工品：欧洲暖冬生产修复，前期欧洲能源危机替代的订单在回吐；
　　电子：短期压力来自高基数下库存去化，中期关注中美竞争在贸易层面折射；
　　美国经济韧性会改变中国外需判断吗？难。关注结构性机会。
　　1990年以来，美国历次衰退期，进口增速均会转负；
　　目前关于美国经济的上修预期主要来自居民消费端的服务业，但服务业可贸易性较弱，对中国出口拉动影响有限；
　　预期2023年年底之前，中国出口增速或持续为负；
　　关注出口产业链的结构性亮点：如工程机械出口链条、电子类商品库存周期去化后的补库存需求等。
　　风险提示：美国货币政策超预期，全球需求增速下行超预期。