华泰证券-协鑫科技-3800.HK-产能释放，市占率提升-230220

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　　全球光伏行业持续高景气度，维持“买入”评级
　　据公司22年年度业绩预告，公司2022年归母净利润不低于155亿元，同比增长不低于204%。考虑到光伏景气度持续超市场预期，我们上调公司22-24年硅料出货量，预计22-24年EPS分别为0.56/0.47/0.47元（前值：0.52/0.40/0.43），可比公司23年Wind一致预期均值为5.10xPE，考虑到公司领先的成本优势，我们给予公司23年8xPE，目标价4.29港元（前值：4.13港币），维持“买入”评级。
　　硅料产能快速释放，市场占有率加速提升
　　产能方面，公司颗粒硅徐州、乐山、包头、呼和浩特、乌海等多个生产基地均在建设及陆续投产中。根据公司公告，截至22年底，公司颗粒硅有效产能超过12万吨，其中徐州6万吨、乐山前三个模组合计6万吨均已处于满产状态。据公司公开披露信息，22年公司颗粒硅产品全球市占率超过10%，公司预计2025年将获得30%的市占率。
　　颗粒硅成本优势明显，产品品质持续提升
　　相较西门子法，颗粒硅成本优势明显。根据公司披露数据，协鑫颗粒硅晶硅组件对比棒状晶硅组件全产业链生产电耗降低45%，反应转化效率高达90%，远超西门子法转化效率的10%。此外，在低碳方面，根据公司披露，每生产1万吨颗粒硅二氧化碳排放二氧化碳当量仅37公斤。品质方面，公司颗粒硅产品品质持续提升，根据公司披露，截至22Q4，80.29%的颗粒硅产品总金属杂质含量小于3ppbw，品质已实现大幅改善。
　　钙钛矿产业化步伐加快，CCZ取得突破进展
　　钙钛矿方面，公司持股的协鑫光电为钙钛矿领军企业。根据协鑫光电披露数据，协鑫光电100MW钙钛矿中试线稳步爬产中，组件面积1m*2m，预计23年量产效率达到18%。此外，在CCZ布局方面，根据公司披露，子公司中能硅业彩虹工程一期100MWCCZ项目达产，首根超长单晶硅棒出炉，棒体长5.1米，重量达600千克，较常规单晶棒延长42%，重量增加50%，产能提升25%，二期300MW也将于2023年达产。
　　风险提示：新增光伏装机增速低于预期；硅料跌价风险；毛利率下降风险。