华泰证券-韩国出口持续低迷但曙光初现-230102

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　　12月韩国出口点评
　　韩国出口12月同比下降9.5%，较11月同比增速上升4.5个百分点，高于彭博一致预期的-11.1%，但主要由波动较大的船舶和石化出口拉动，预测出口增长筑底或言之过早。然而，分国别数据显示，韩国对中国出口增长下行是边际较大拖累，中国经济恢复或有助于韩国出口增长企稳。同时，考虑开工天数的调整后日均出口额同比12月录得-9.6%（对比11月的14%）。韩国12月出口增长回升主要由船舶业出口增速大幅上行拉动，但半导体、电子产品等跌幅仍深、手机出口大幅下行。由于船舶业的波动较大以及韩国的能源出口主要作为转口贸易的渠道，扣除了船舶业和石油石化出口后，韩国的出口同比为-13.0%，增速较11月下降1.2个百分点，反映了全球整体需求持续偏弱(图表1)。
　　1）分产品看，半导体出口跌幅仍深，拖累韩国出口，部分电子设备和通用设备的出口仍低迷，汽车出口增长高位回撤。作为韩国重要的出口品类，半导体出口持续走弱。受全球消费电子周期走弱以及海外居民的“真实收入”下降的影响，今年12月韩国半导体出口同比录得-29.1%，基本持平11月的-29.8%，拖累出口增速6.1个百分点（图表2）。同时，手机出口增长也从11月的-2.6%大幅下降至-21.5%，拖累出口0.5个百分点。其他电子设备和通用设备的出口同样持续处于低位，计算机出口同比下降-24.7%，基本持平11月-26%的跌幅、拖累出口2.1个百分点；通用设备同比录得-8.6%，基本持平11月的-8.5%。汽车出口增速下滑5.0个百分点至16.7%，拉动出口增速1.8个百分点（图表3）。
　　2）分国家/地区看，中国外需偏弱制约韩国出口，而对欧盟和美国出口同比正增长，显示节日期间消费需求仍较有韧性。12月韩国对中国的出口同比下降27.0%，较11月-25.5%的降幅加深1.5个百分点(图表4)。作为韩国最大出口对象（2021年约占韩国总出口的26%），中国外需偏弱导致韩国对中国出口的持续下滑——拖累韩国整体出口同比约6.8个百分点，并且连续七月对整体出口贡献为负（图表5）。此外，12月韩国对欧盟出口同比录得5.6%，对韩国出口同比增速的贡献为0.5，较11月上升0.5个百分点。韩国对美国的出口同比边际下滑，12月韩国对美出口同比+6.7%（前值8%）。新兴市场方面，由于经济周期转弱压制进口及再出口需求——韩国对东盟的出口同比快速下滑，录得-16.8%，较11月-13.9%的跌幅加深。
　　去除一次性因素，韩国出口总体仍较为低迷，但是，欧美需求韧性超预期，而中国由韩国进口可能回升。总体而言，不排除韩国出口增长一季度筑底。全球制造业订单周期走弱、库存被动上升、意味着短期全球出口均可能持续低迷，但随着中国优化防疫政策，后续全球制造业周期下行的压力能否减弱仍值得观察。从需求指标看，全球制造业景气度较为低迷，欧元区12月制造业PMI为47.8，连续6个月位于低景气区间。订单偏弱导致企业被动累库，美国11月制造业PMI新订单为47.2，连续3月低于50。此外，美元指数虽然有所回调但处高位，海外通胀（尤其是欧日）依然高企，导致真实购买力快速萎缩，或将压制欧盟以及新兴市场国家的进口需求。但随着中国防疫政策调整优化，后续需求回升的速度对韩国出口以及全球贸易的提振值得观察。
　　风险提示：海外通胀超预期上行，全球衰退风险加剧。