申万宏源-信用风险监测：债市调整下城投分化加剧，行业利差多数上行-221218

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　　热点解析：
　　11月债市调整以来，受理财赎回影响，城投债面临了较大的流动性冲击。截至12月16日，1年期高等级城投债信用利差达到2020年以来96.6%的历史分位数，1年期低等级城投债信用利差达到2020年以来99.8%的历史分位数；从区域与行政等级角度来看，城投债则呈现较大程度的分化。宁夏在本次抛售潮中估值收益率大幅走高，相较于11月初利差走阔220个bp，其他省份中多数区域走阔100bp以上，而贵州、上海、广东、北京利差增加相对较小。行政等级方面，园区、市级以及区县级在本次抛售潮中估值收益率大幅走阔，而省级城投信用利差变动相对较低，增加67bp。
　　产业债方面，债市波动及赎回压力下，多数行业估值受到冲击。截至12月16日，强周期、中游制造、公用基建、消费服务类超额利差相比于11月11日分别变动+18.55 BP、+15.61 BP、+10.86 BP和+1.26 BP。超额利差走阔幅度较大的细分行业为钢铁、煤炭、汽车、建筑，上行幅度均超过20 BP。从历史分位数来看，钢铁行业超额利差大幅上行至历史79%的分位数（2010年以来），其他规模较大的行业中，建筑、航运港口历史分位数已上行至80%以上的水平。分企业属性看，本轮债市冲击下，中低等级国企债券利差上行较快。
　　产业债策略：23年上半年流动性优先，优选流动性较好的品种、行业，短久期为主。由于市场对于产业债的风险偏好压制延续，静待地产链行业基本面改善后的右侧机会。超额收益机会关注煤炭永续债；外部支持较强及绩优主体的中资美元债以增厚票息。地产债观点：民营房企债回暖趋势确立最终看销售。短期情绪修复，但多角度看房地产实际数据承压，地产债存在估值风险。
　　城投债策略：当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期。核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，大势看调整的情况下，继续短久期配置为主，同时重点关注弱区域城投估值的波动。
　　行业景气高频追踪：
　　高频追踪：上行：NEWC动力煤、钢材综合价格指数、螺纹钢期货价格、BRENT原油、WTI原油、丙烯、丁二烯、PTA、波罗的海干散货指数；持平：环渤海动力煤、焦煤坑口价、焦煤车板价、一级冶金焦平仓价、螺纹钢现货价格、乙烯、苯、PX、乙二醇、纯碱、铅；下行：二甲苯、MDI、LME铜、LME铝、LME锌、LME铅、铜、铝、锌、全国水泥均价、上海出口集装箱运价指数、中国出口集装箱运价指数。
　　信用债周度回顾：
　　产业债——市场：本周信用利差、等级利差总体上行，期限利差大部分下行。具体来看，信用利差整体上行，其中1年期短融（A+、A）上行幅度最大，为31BP，3年中票（AAA)上行幅度最小，为9BP。等级利差整体上行，其中1年期AA-AAA和（AA-）-AAA信用利差等级利差上行幅度最大，为10BP。期限利差大部分下行，其中AAA:5年-3年和AA+:5年-3年上行幅度最大，为3BP。A+:5年-1年和A:5年-1年下行幅度最大，为-10BP。分行业超额利差方面，19个行业中17个行业超额利差上行，2个行业超额利差下行。利差上行行业中，造纸行业上行幅度最大，为26.04BP，其次为钢铁行业，上行9.26BP。利差下行行业中，地产行业下行幅度最大，为-2.78BP。分大类超额利差来看，本周产业债强周期类较上周上行5.31BP，中游制造类较上周上行8.39BP，公用基建类较上周上行3.73BP，消费服务类较上周上行4.21BP。
　　城投债——市场：本周城投债表现差于产业债，1年期、3年期、10年期城投债表现差于产业债，5年期、7年期表现好于产业债。
　　金融债——市场：本周二级资本债信用利差多数走扩，超额利差有所回落，永续债超额利差仍在走扩。具体来看，绝对信用利差方面，1年期平均走扩3-9BP，5年期平均走扩6-11BP，3年期本周变化幅度不大，在2BP以内，超额利差方面，3年期回落幅度最大，在7-15BP，1年期收窄8-11BP，5年期收窄9-12BP；分银行类型来看，二级资本债方面，国有行、股份行、农商行、城商行超额利差分别收窄6BP、16BP、1BP和5BP。永续债方面，国有行、股份行、农商行、城商行分别走扩2BP、5BP、11BP和3BP。
　　可转债——市场：本周可转债行业指数整体下跌，29个行业均下跌。跌幅较大的为国防军工、石油石化、基础化工行业指数，周变动幅度分别为-4.7%、-4.4%和-3.6%。
　　信用债风险警示：世茂股份公告称，“20沪世茂MTN001”应于2023年1月9日支付本金及利息，受宏观经济环境、房地产行业政策调控、境内外多轮疫情叠加影响，公司当前面临阶段性现金流匹配问题，本期债务融资工具兑付本息存在不确定性。
　　风险提示：信用债融资改善不及预期。