兴业证券-利率回顾：防疫政策放松+稳地产政策加码，债市大幅调整-221203

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　　资金面：平稳跨月。本周三是11月最后一个交易日，受跨月因素影响资金面在前半周偏紧，周四及周五大幅转松，DR007运行在1.62-2.02%的范围，R001运行在1.14-2.17%的范围。周一至周五央行分别开展550亿元、800亿元、1700亿元、100亿元和20亿元逆回购操作，全周公开市场累计净投放2940亿元。央行在周三大幅提高逆回购投放量，展现出对资金面的呵护态度。结合资金利率走势来看，2.0%的7天逆回购操作利率可能是央行合意的利率区间上限，而不是DR007的运行中枢。
　　一级市场：需求较弱。本周利率债需求较弱，全场倍数普遍不高，多数期限费后中标利率高于二级。周一是招标情绪最弱的时点，3年和5年农发全场倍数仅为2.1和2.31，随后几个交易日参与情绪有所升温。资金在短端和长端之间没有特别偏好，7年这种典型的配置品种需求相对更好，7年国开和农发全场倍数均在5以上。
　　二级市场：防疫和地产政策变化超预期，债市大幅调整。本周稳地产政策进一步加码，防疫政策放松从预期转变为现实，导致基本面预期回暖和债市大幅调整。具体而言，周一，经过一个不平凡的周末后，防疫政策放松预期再度升温，另外证监会宣布恢复上市房企再融资，稳地产“第三支箭”射出，债市情绪遭受冲击，当天220019上行3bp。周二，国家卫健委发布加强老年人疫苗接种的通知，防疫放松的预期进一步发酵，大金融和酒店旅游板块大涨，债市情绪继续被压制，当天220019上行2bp。周三11月PMI数据弱于预期，但对市场影响有限，北京、广州、成都等地防疫政策边际放松利空债市，叠加资金面显著收紧的冲击，当天220019上行2.75bp。周四，跨月后资金面大幅转松，债市对防疫放松的利空钝化，当天债市情绪有所修复，220019下行2bp。周五，消息面并无重要催化剂，各地防疫放松的新闻继续敲打债市情绪，当天220019上行0.75bp。全周十年国债活跃券220019累计上行6.5 bp，十年国开活跃券220215累计上行6.5bp。
　　期限利差：国债曲线走平。本周国债10-1利差收窄5bp至71bp，国开10-1利差走阔1bp至71bp，国债和国开曲线形态出现分化。本周国债和国开各期限均出现较大幅度调整，收益率曲线呈现整体上移。国债调整幅度最大的是1年，国开调整幅度最大的是5年，这种分化可能主要受交易和估值层面的扰动所致。本周债市遭受的冲击是全方位的，“流动性宽松+地产困境+疫情”这三点做多债市的逻辑都被动摇，因此不同久期的国债和国开收益率均大幅上行。
　　风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期