华泰证券-宏观动态点评：韩国出口持续走弱-221201

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　　11月韩国出口点评
　　韩国出口同比增长持续大幅下滑、11月下降14%，较10月增速下降8.3个百分点，也是2019年11月以来韩国出口同比增速的最低值。同时，考虑开工天数的调整后日均出口额同比由上月的-7.9%大幅下降至-14%。12月1日，韩国贸易工业发布了11月韩国出口数据，韩国11月出口同比明显低于彭博一致预期的-11.2%。主要系半导体、船舶、电子产品等明显下滑。此外，由于船舶业的波动较大以及韩国的能源出口主要作为转口贸易的渠道，扣除了船舶业和石油石化出口后，韩国的出口同比为-11.8%，增速较上月下降6.5个百分点，反映了全球整体需求持续偏弱(图表1)。
　　1）分产品看，半导体出口大幅下滑持续拖累韩国出口，部分电子设备和通用设备的出口仍低迷，汽车出口边际改善。作为韩国最重要的出口品类，半导体出口持续走弱。受全球消费电子周期走弱以及海外居民的“真实收入”下降的影响，今年11月韩国半导体出口同比录得-29.8%，较前值大幅下降12.4个百分点，拖累出口增速5.9个百分点（图表2）。同时，手机出口增长也从上月的14.8%转负至-2.6%，拖累出口0.1个百分点。其他电子设备和通用设备的出口同样持续处于低位，计算机出口同比下降-26%，较上月-16%的跌幅加深、拖累出口2.3个百分点；通用设备同比从上月的-10.7%的跌幅边际收窄至-8.5%。汽车出口增速上升1.3个百分点至21.7%，拉动出口增速2.1个百分点。钢材出口增长150%，主要系去年同期低基数的影响（图表3）。
　　2）分国家/地区看，中国外需偏弱制约韩国出口，强美元拖累韩国对新兴市场的出口，同时美国因感恩节、圣诞节等假日因素导致其消费需求边际回升。11月韩国对中国的出口同比下降25.5%，较10月-15.7%的降幅加深9.8个百分点(图表4)。作为韩国最大出口对象（2021年约占韩国总出口的26%），中国外需偏弱导致韩国对中国出口的持续下滑——拖累韩国整体出口同比约6.4个百分点，并且连续六月对整体出口贡献为负（图表5）。此外，11月韩国对欧盟出口同比录得0.2%，对韩国出口同比增速的贡献为0，较上月下降0.9个百分点。新兴市场方面，购买力及经济周期转弱压制进口及再出口需求——韩国对东盟的出口同比快速下滑，录得-13.9%，较10月-5.8%的跌幅加深。此外，韩国对美国的出口同比边际上升，11月韩国对美出口同比8.0%（前值6%），反映了感恩节、圣诞节等节假日或对消费有一定提振。
　　往前看，作为全球贸易活动的“风向标”，韩国出口持续大幅走弱印证了全球需求走弱、欧美衰退可能性继续上升。全球制造业订单周期走弱、库存被动上升、意味着短期全球出口均可能持续低迷、甚至同比收缩。从需求指标看，全球制造业景气度低迷，欧元区11月制造业PMI为47.3，持续位于低景气区间，订单偏弱导致企业被动累库。同时，美国ISM制造业PMI自有库存与客户库存累计差额目前仍高于均值两个标准差，反映海外企业端“隐性库存”水平持续高企，从而加剧需求和生产增长下行的压力并持续制约韩国出口。（参见《全球隐性库存周期与消失的外贸订单》，2022/8/23；《更新全球制造业PMI和需求现状》，2022/9/13）。另一方面，美元指数虽然有所回调，但仍处高位，海外通胀依然高企，海外居民真实收入（工资增速-通胀增速）仍然为负，导致真实购买力快速萎缩，或将压制欧盟以及新兴市场国家的进口需求。
　　风险提示：海外通胀超预期上行，全球衰退风险加剧。