华泰证券-六福集团-0590.HK-中期内地、港澳表现分化明显-221130

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　　23财年内地仍面临多重挑战，中国港澳及海外门店表现积极
　　截至2022年9月30日6个月中期业绩，公司实现营业收入55.7亿港元，同比基本持平，归母净利为6.57亿港元，同比微增，同时公司拟派发每股股息0.55港元。期间，内地市场线下消费仍承压，同店销售同比下滑16%左右，但中国港澳及海外市场同店销售表现积极，同比增长26%，公司仍将专注于内地市场拓展，但基于市场变化略微缩减品牌店下沉计划，因此我们调整23-25财年预测，预测EPS分别为2.45/2.74/3.18港元（前值为2.53/3.00/3.49港元）。受市场波动影响，公司过去3年历史平均PE为9.9x，给予公司23财年10x PE，对应目标价24.5港币（前值25.3港币），维持“增持”评级。
　　内地线下销售仍明显承压
　　公司23财年中期，虽然电子商务表现积极，但内地销售依然承压。数据显示，23财年中期公司电商收入同比增长15.3%，占内地零售收入比例提升至63.2%（去年同期51.6%），但内地零售及批发业务压力较大，零售业务上，23财年中期公司内地店均收入同比下滑14%，中国港澳及海外地区店均同比增长20%，而批发业务上，内地店均收入同比下滑39%。
　　门店网络下沉计划稍有缩减，仍将专注于内地市场
　　公司经营一个主品牌、4个副品牌，其中港澳地区以自营店为主、内地以品牌店为主，在23财年中期内，净开设3间自营店（主要贡献为内地福满传家品牌）、净增设154间品牌店（主要贡献为内地六福品牌店）。同时，公司下调23财年店铺净增长目标至350家（前值500家），仍将集中于内地4、5线城市。
　　经营利润率、净利润率略有提升
　　公司23财年中期毛利率、经营利润率、净利润率分别同比-0.7、+0.7、+0.1pct。毛利率下降主要由于黄金产品销售占比提升，但公司推动运营效率提升，销售及分销费用率下降0.5pct，同时黄金借贷变现收益较大，整体影响下经营利润率及净利润率略有提升。
　　内地线下消费恢复仍待观察
　　港澳地区或维持积极态势，根据公司公告，2022年10月至11月前三周，港澳同店销售增长20%，但是内地仍面临挑战，同期同店下滑21%，短期内线下消费仍面临较大不确定性，复苏节奏仍需观察。
　　风险提示：线下消费复苏缓慢；门店拓展计划不及预期。