申万宏源-信用月报2022年第11期：未出险民营房企的流动性积极改善，六大行意向性授信支持超万亿-221127

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　　在地产销售拐点仍未显现的左侧阶段，未出险民营房企的信心修复主要依赖于债券、信贷融资转暖的影响。根据11月23日人民银行和银保监会的官网发布，《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》中提出的16条举措就缓解当前房地产行业资金困难的现状，加大金融政策支持。16条中，在金融机构稳定开发贷投放、保持债券融资稳定、金融机构为保交楼提供配套融资几方面，本周发生的积极变化较多，主要包括以下几方面。（1）民营地产频获国有大行信贷支持，已公布的意向性授信规模超过1.2万亿元，后续有利于缓解所支持房企的偿付及建安成本等支出压力。（2）龙湖、新城控股、万科、金地、美的置业均已公布储架式发行注册债券的进展，其中龙湖集团11月10日被交易商协会受理，11月15日交易商协会公布已完成，注册效率较快。（3）从近期实际注册的债券来看，龙湖集团、新城控股、万科均注册20亿元的单期债券发行，募集资金用途主要用于项目建设、偿还美元债等。
　　11月以来地产债分等级超额利差有所分化，高等级上行，低等级下行。受到信用债整体调整的影响，高等级地产债的收益率和利差调整上行，根据DM数据，AAA级、AA+级地产债超额利差分别为93 BP、145 BP，相比于月初分别上行8 BP、6 BP。随着民营房企“第二支箭”债券融资及信贷支持的预期不断兑现，未出险的地产债风险溢价定价逐步下行，AA级地产债超额利差较月初下行10 BP至148 BP，仅上周利差下行8 BP。
　　产业债策略：展望后续，上游煤钢国企利差持续下行后、当前下沉性价比不高。我们仍然维持成本压力改善+经济修复过程中，中下游基本面改善存在一定主体挖掘机会的观点，但民企融资较难，对面临经营压力的行业中的民企债券整体谨慎，票息策略下可配置中下游领域的安全边际较高的国企龙头，票息相对较高。
　　城投债策略：当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期。核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，大势看调整的情况下，继续短久期配置为主，同时重点关注弱区域城投估值的波动。
　　行业景气高频追踪：
　　月度高频追踪：上行：环渤海动力煤、螺纹钢期货价格、PVC、纯碱、LME铜、LME铝、LME铅、铜、铝、锌、铅。持平：乙烯、LME锌、全国水泥均价。下行：NEWC动力煤、焦煤坑口价、焦煤车板价、一级冶金焦平仓价、钢材综合价格指数、螺纹钢现货价格、BRENT原油、WTI原油、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯、LLDPE、PX、PTA、MDI、甲醇、波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数、中国出口集装箱运价指数。
　　信用债周度回顾：
　　产业债——市场：本月信用利差较月初大部分上行，等级利差较月初大多上行，期限利差较月初全部下行。具体来看，信用利差较月初大部分上行，其中1年期短融（AA-、A+）、3年期中票（AA、AA-）上行幅度最大，为38BP，5年期中票（A+、A)下行幅度最大，为-7BP。本月19个行业中有13个行业超额利差上行，6个行业超额利差下行。利差上行行业中，钢铁、汽车、建筑、造纸利差上行幅度均在8 BP以上。利差下行行行业中，地产、休旅、电子利差下行幅度最大，下行9-10BP不等。
　　城投债——市场：11月城投债与国债利差整体上行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期全部上行，其中3年期上行幅度较大，1年期次之；评级角度看，中低评级整体上行幅度高于高评级。11月城投债表现整体差于产业债，其中1年期城投债表现好于产业债，3年期、5年期、7年期、10年期城投债表现差于产业债。
　　金融债——市场：本月二级资本债全部信用利差大幅走扩，超额利差走势分化。具体来看，绝对信用利差方面各期限评级利差均大幅走扩，1年期平均走扩14-20BP，3-5年期均走扩20BP以上，超额利差方面，AAA-级1年期、3年期和5年期利差较上月分别走扩2BP、8BP和12BP，AA+级和AA级的1-3年期利差收窄，5年期走扩。
　　可转债——市场：本月可转债行业指数整体下跌，29个行业中有2个行业上涨，1个行业持平，26个行业下跌。上涨的行业中，钢铁、基础化工指数涨幅分别为0.7%、0.2%。下跌的行业中，社会服务、国防军工指数跌幅最大，分别下跌9.5%、8.3%。
　　信用债风险警示：惠誉报告称，将银川通联资本投资运营有限公司的长期外币和本币发行人违约评级由“BB+”下调至“BB”，展望“负面”，并将其于2023年到期的3亿美元高级无抵押债券的评级由“BB+”下调至“BB”。
　　风险提示：地产行业销售恢复不及预期，政策超预期转向