申万宏源-国内债市观察月报（202212）：12月继续关注“强预期”与”弱现实”的博弈，顺势而为-221127

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　　本期投资提示：
　　利率债月观点：12月继续关注“强预期”与”弱现实”的博弈，顺势而为
　　11月债市宽幅震荡，10Y期国债收益率震荡区间2.66%-2.84%，11月“强预期”超越“弱现实”，防疫政策、地产融资政策均有明显调整，带动市场对经济预期改善，同时叠加中上旬资金利率边际收紧，引发赎回冲击，带动债市大幅调整。整体来看11月债市整体仍明显偏弱，10Y期国债收益率中枢2.8%左右，基本和3月初、7月初持平，11月信用利差和等级利差走阔，曲线收平。海外方面，通胀持续放缓、美元走弱，美股、美债表现均较为亮眼。
　　 12月继续关注“强预期”与”弱现实”的博弈，基本面和资金面支撑12月债市震荡偏强，但同时也要关注市场预期变动。（1）11月“强政策”带动债市预期反转，债市收益率明显上行，预计政策冲击后债市焦点将重回基本面，从高频观察来看11月经济预计较10月继续走弱，叠加降准落地利好资金面，支撑12月债市震荡偏强。（2）此外仍需提防政策变动，重点关注12月初中央经济工作会议和政治局会议对明年经济工作的部署，以及防疫政策的变化。
　　中期看，债市大势已定，顺势而为。11月防疫政策调整、地产融资政策积极等措施落地后，疫情和地产对经济的干扰都有望减弱，从基本面角度看债市大方向上有调整压力，继续维持我们对明年上半年之前债市整体谨慎的观点不变。当前市场预期先行，接下来重点关注基本面的改善情况。
　　热点关注：12月资金面前瞻、11月经济金融数据前瞻
　　（一）降准25bp释放5000亿资金，预计12月资金面维持中性偏松——2022年12月资金面前瞻
　　（1）11月底央行降准25bp后，约释放5000亿元的基础货币，利好12月资金面，预计12月资金面和流动性环境整体对债市偏利好。此外12月因是跨季月，资金利率预计会季节性上行，但正常幅度的季节性上行预计对债市冲击有限。（2）短期内对于资金面我们仍维持中性偏松的观点不变，R007中枢关注2.0%。难以回到4-8月的低位，但是考虑到偏弱的基本面，预计资金利率也很难大幅超过政策利率，迅速上行至偏紧区间。
　　 （二）11月经济预计表现仍不佳，社融增速在10.1%左右——2022年11月经济金融数据前瞻
　　（1）信贷和社融：我们预计11月新增信贷（社融口径）表现偏强，较去年同比多增，但债券融资预计有所拖累，预计11月社融增速在10.1%左右。（2）生产：预计工业增加值增速小幅回落至4%左右。通过开工率跟踪生产情况来看，11月各类开工率整体还是以回落居多，粗钢产量同比小幅反弹但发电量增速明显回落。（3）消费：预计11月消费延续偏弱，社零消费增速预计跌幅走阔至-1%。11月新增确诊和无症状感染者已超过4月，预计11月疫情对消费服务的干扰较10月增大，预计消费表现仍偏低迷，此外11月汽车消费表现仍一般，预计11月社零消费增速跌幅走阔至-1%。（4）投资：投资相对滞后，短期内投资格局预计变化不大，11月投资格局延续此前趋势。（5）出口：11月出口增速预计继续回落。（6）通胀：11月食品价格表现偏弱，预计CPI继续下行，PPI跌幅小幅收窄。
　　11月大类资产走势：国内债市调整，10Y美债收益率报收3.68%。具体来看：（1）资金面：11月资金利率先上后下，中枢上移，隔夜质押式成交量小幅回落。（2）债市：10Y国债收益率报收2.83%，10Y美债收益率报收3.68%。（3）大宗商品及原油：黄金价格上涨6.89%，布伦特原油报收83.63美元/桶。（4）汇率：美元指数报106.07，在岸人民币汇率报7.16；（5）股市：国内外股市均收涨。
　　风险提示：政策出现超预期变化。