华泰证券-有道-DAO.US-Q3业绩回暖，回购计划彰显信心-221120

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　　Q3单季收入创新高，新业务和智能硬件表现亮眼
　　有道22Q3实现营收14.02亿元（yoy+35.0%，qoq+46.7%），归母净亏损1.84亿元。22Q1-Q3营收为35.59亿元（yoy+20.0%），归母净亏损7.39亿元，同比收窄24.5%。Q3智能硬件收入环比大幅改善，我们认为主因9月开学季产品需求旺盛及新品上市；学习服务季度收入达新高，主因新业务数字内容服务快速发展，单季收入超4亿元。综合考虑宏观经济环境对成人课收入的短期影响、智能硬件和数字内容的长期潜力，下调22年、上调23/24年收入预测至53.09/64.54/76.52亿元（前值：53.54/61.23/69.91亿元）。我们参考可比公司Wind一致预期均值，考虑中概股的流动性风险，给予学习服务折价至1.5x 22EPS，给予智能硬件/在线营销23.64x/24.12x 22EPE，SOTP目标价为9.57美元（前值：10.36美元）。维持“买入”评级。
　　学习服务：Q3数字内容获突破，素质课增长稳健，成人课持续向刚需转型
　　有道Q3学习服务收入为8.88亿元（yoy+37.2%/qoq+57.6%），毛利率为64.5%。其中，数字内容服务转型较成功，收入超过4亿元，占学习服务总收入比例超过45%；STEAM课程占学习服务收入比例超过25%。成人课方面，受宏观环境影响，整体收款呈同比下降趋势，但考研/职业培训Q3收款分别同比增长150%/200%。综合考虑产品结构的变化和各业务前三季度增速，我们下调22E、上调23E/24E学习服务收入预测至34.58/44.68/55.98亿元（前值：36.17/42.63/50.67亿元）。
　　智能硬件：Q3收入创新高，词典笔市占率回升；双十一再获突破
　　Q3智能硬件收入达3.56亿元，创下该业务单季收入新高，qoq+48.6%，yoy+40.1%；毛利率回升至40.4%，qoq+9.8pct。我们认为Q3智能硬件热销主要得益于9月开学季相关产品需求旺盛。另外，“双十一”期间，有道在天猫、京东、抖音三大平台销售额合计超1.2亿元（yoy+88%），其中新品词典笔P5专业版首销突破600万元，展现出强大的品牌号召力。我们从电商平台观察到有道词典笔9-10月的市占率有所回升，故上调22E-24E智能硬件收入预测至12.57/13.62/14.12亿元（前值：10.83/11.74/12.17亿元）。
　　宣布2000万美元回购计划，彰显长期可持续发展信心
　　有道宣布将在近期启动总额不超过2000万美元的股票回购计划，期限为不超过36个月。公司表示，“双减”至今，业务转型已基本完成，电子内容服务、词典笔、听力宝已于Q3实现业务层面盈利。我们认为未来公司或更加注重优化资源投入，提升盈利能力，本次股票回购计划彰显了管理层对公司长远发展的信心。
　　风险提示：智能硬件销售额低于我们预期，竞争加剧，业务拓展失利，非K12教育价格管控收紧，中概股退市风险。