华泰证券-百胜中国-YUMC.US-3Q22韧性增长，尽显龙头风姿-221104

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　　3Q22收入和净利润同比改善，维持“买入”评级
　　百胜中国3Q22实现收入26.8亿美元（同比+11%，剔除外汇影响，下同），净利润为2.06亿美元（同比+98%），经调整净利润2.08亿美元（同比+81%），展现出较好的复苏弹性。3Q22餐厅利润率为18.8%，同比抬升6.6pct，主因成本结构优化。在不确定的外部环境下，相较同业，百胜中国凭借性价比快餐刚需和供应链效率，展现出较高的龙头韧性和弹性。长期看，公司数字化和会员、供应链运营能力卓越，壁垒高筑，Lavazza等新品牌逐步放量有望支撑长期成长。考虑美元汇率上涨和复苏趋势，我们调整22/23/24年净利润至4.98/8.53/9.94亿美元，基于DCF估值法，上调目标价至59.32美元，对应WACC假设9.1%和永续增长率3%均不变。维持“买入”评级。
　　3Q22迎来经营复苏，数字化渠道表现亮眼
　　公司经营修复较快，3Q22系统收入同比增长5%，同店销售额同比持平，其中肯德基持平，必胜客+2%，较2Q环比改善明显（2Q整体/KFC/必胜客：-16/-16/-15%）。月度层面，7/8月同店环比改善，8月同比改善，9月受外部因素扰动，约有900家门店暂停堂食。4Q复苏仍具有不确定性，外部环境再受挑战，暂停堂食门店提升至1400家，占整体门店数的11%。数字化订单、会员复购一定程度回补了堂食客流下滑对业绩的影响。3Q22数字订单收入占肯德基和必胜客餐厅收入的91%，yoy+4pct。截至3Q22末，公司会员数超过4亿（环比+0.15亿），会员销售额约占系统销售额的62%。
　　保持稳健扩张步伐，顺应瞬息万变的形势
　　百胜中国得益于品牌势能和灵活的扩张策略，开店节奏稳定。公司3Q22新开店403家，净新店数为239家（包括肯德基165家，必胜客95家，其他品牌关店21家），9M净增621家，向全年净开店目标稳步推进（1000-1200家）。截至3Q22，公司门店数达12,409家。公司3Q22新开门店中有59%的肯德基餐厅和49%的必胜客餐厅位于3-6线城市。咖啡品牌Lavazza四大发展战略稳步推进，3Q逐步立稳正宗意大利品牌调性，数字化和外卖渠道铺设渐广，门店模型本土化改良以助力扩张。截至3Q末，Lavazza在全国11个城市拥有78家门店，目前仍以1-2线城市为主要阵地。
　　上调目标价至59.32美元；维持“买入”
　　考虑美元汇率抬升，明后年复苏有望向上，我们分别调整2022/2023/2024年净利润预测-1%/8%/1%至4.98/8.53/9.94亿美元（前值：5.04/7.89/9.85亿）。我们基于DCF的目标价为59.32美元（前值：58.73美元），对应WACC假设9.1%和永续增长率假设3.0%（均保持不变）。维持“买入”评级。
　　风险提示：本地疫情爆发；新店业绩不及预期及拓店节奏放缓；新品牌表现不及预期。