华泰证券-动态点评：央行再次对远期售汇征收20%准备金-220926

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　　今日（9月26日），央行再次将远期售汇风险准备金率从0上调为20%，为2015年9月以来第五次调整。今天（9月26日）上午9:20，央行宣布自9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%。这是央行自2015年9月引入远期售汇风险准备金率以来的第五次调整（图表1）。此前，随着2015年“811汇改”、2018年中美贸易摩擦升级后人民币汇率贬值预期升温，央行先后于2015年9月、2018年8月宣布对远期售汇业务征收20%的风险准备金，之后随着人民币汇率企稳，央行分别于2017年9月、2020年10月将远期售汇风险准备金率重置为0。
　　央行再次加征远期售汇准备金的背景是近期人民币兑美元汇率明显走弱，是缓解人民币贬值压力的又一举措。8月12日以来，随着美元指数快速上涨7.5%，人民币兑美元汇率累计走弱5.2%至9月23日的7.11元/美元，但同期人民币兑一篮子汇率的CFETS指数仅下跌0.5%（图表2）。如我们在8月30日发布的《为什么这次降息后人民币不再走强？》中分析，近期人民币兑美元汇率贬值，主要是因为美元加速升值，但人民币兑一篮子货币并未明显贬值。然而，随着人民币兑美元汇率接近关键点位，为避免引起资本流动异常，央行于9月5日宣布下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至6%，同时近期央行公布的人民币汇率中间价也是持续强于市场预期，而今日宣布的加征远期售汇准备金是缓解人民币贬值压力的又一举措。
　　由于短期美元指数可能继续冲高，外汇风险准备金率调整有助于缓解人民币贬值压力，但可能难以改变人民币汇率的短期走势。由于目前上缴的20%外汇风险准备金的利息回报为0，调整外汇风险准备金率的意义在于抬高远期购汇的摩擦和成本。例如，如果持有外汇的收益率为3-4%，20%的风险准备金会增加高达60-80个基点的远期购汇机会成本。历史经验显示，调整交易成本的政策本身并不足以扭转市场情绪或改变供需基本面，难以改变人民币汇率的短期走势，但影响节奏和斜率。如我们在《为什么短期“美元荒”会加剧？》（2022/9/6）中所述，9月后美元流动性可能会加速收紧，叠加美元流动性在全球范围内分布不均、流通不畅的驱动，短期内美元指数可能继续冲高，甚至可能强于基本面支撑的点位，由此人民币兑美元汇率短期可能仍面临一定的贬值压力。
　　中长期看，人民币的竞争力最终取决于经济竞争力和效率提升的相对走势，所以稳经济是稳汇率的最好办法。中长期看，美联储控通胀如果造成美国经济衰退，美元走势逆转，人民币贬值压力自然缓解。此外，人民币汇率走势取决于中国经济竞争力和整体效率的提升，包括供应链的成本和效率优势是否能够长期保持。因此，对于稳汇率来说更重要的是稳预期和稳增长。
　　风险提示：美元超预期走强，国内经济修复的程度不及预期。