兴业证券-信用债回顾：级发行回升，信用债收益率表现分化-220924

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　　一、一级市场：信用债发行量、净融资均环比上升
　　本周信用债共发行3100.69亿元，较上周（1631.96亿元）环比上升；由于发行量上升，本周信用债净融资869.31亿元，较上周-665.23亿元环比上升。分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模1912.00亿元，较上周的843.40亿元环比上升，本周产业债净融资规模环比上升，为674.70亿元；本周城投债发行规模1188.69亿元，较上周的788.56亿元环比上升，城投债本周净融资规模环比上升，为194.61亿元。
　　分主体评级看，所有等级信用债净融资均为正；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为427.66亿元、455.27亿元和13.62亿元，分别较上周环比变化932.52亿元、501.84亿元和100.17亿元。
　　分地区看，本周一级信用债发行主要分布在北京、江苏、广东等地区；本周信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外，新增内蒙古、辽宁等地区。
　　信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周城投债认购热情有所上升。
　　本周信用债一级市场的信用债发行成本环比下降，加权票面利率为2.95%，而上周为3.08%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升，加权发行期限为2.72年，而上周为2.52年。
　　二、二级市场：本周信用债收益率表现分化
　　本周信用债收益率表现分化。收益率方面，本周城投债收益率表现分化，除1、3年期AA+级，1、7年期AA级和3、5、7年期AA-级上行，其余各期限各等级城投债收益率均下行；同时，除1年期各等级中票收益率上行外，其余各期限各等级中票均下行。信用利差方面，本周，5、7年期AAA等级、5、7年期AA城投债信用利差收窄，其余各等级各期限城投债信用利差均走阔；5、7年期AAA等级、5、7年期AA等级、5年期AA-等级中票信用利差收窄，其余各等级各期限中票信用利差均走阔。
　　信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至9月23日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平表现分化，其中1、3、5年期AAA等级和1、3、5、7年期AA等级城投债信用利差压缩在2012年以来的历史1/4分位数以下，5、7年期AA-等级城投债信用利差处于2012年以来历史的3/4分位数以上，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差分位数水平同样分化明显，其中1、3、5、7年期AAA等级和1、3、5、7年期AA等级中票信用利差压缩在2012年以来的历史1/4分位数以下，5年期AA-等级中票信用利差处于2012年以来的历史3/4分位数之上，其余各期限各等级中票信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间。
　　本周资金利率大多上行。短端资金价格方面，R001较上周五上行15.43bp，R007较上周五小幅下行0.20bp。中等期限方面，3MSHIBOR较上周五上行1.30bp，本周上行1.10bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展1000亿元逆回购操作，本周有80亿元逆回购到期，央行本周净投放920亿元。
　　从中期的资金市场表现趋势来看，虽然有小幅波动，但整体依然在收益率较为稳定、资金充裕的大环境之中。对于信用债市场而言，资金的小幅波动并不会影响到投资者对市场整体的预期从而调整做多的情绪。而考虑到票息的保护，虽然近期利率市场的小幅调整反映出市场对于基本面预期的波动，但对于信用债市场的影响有限。
　　从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周有所下行，占比中枢在19.2%左右（上周为25.7%左右）。低于估值成交中，城投债占比较上周有所下行。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的AA+及以上高主体评级城投债占比较上周有所下行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在房地产、非银金融、综合等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在贵州、浙江、广西等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在贵州、山东、四川等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市、区县级平台。
　　风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。