兴业证券-2018年7月中采PMI点评：供需进一步放缓，政策效果待察-180731

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        投资要点
        2018年7月中采制造业PMI从前值的51.5回落至51.2，非制造业PMI从55.0回落至54.0，综合  PMI  从  54.4  回落至  53.6。我们对此点评如下：
        受供需两端拖累制造业  PMI  继续回落。继  6  月本轮复工复产需求接近尾声，PMI  指数出现反转后，本月  PMI  指数继续回落。受环保限产措施加码以及下游需求回落影响，7  月  PMI  生产和新订单指数分别从  53.6  和  53.2  回落至  53.0  和  52.3。从需求结构上来看，新出口订单指数为  49.8  跟上月持平。美国已于  7  月  6  号对中国价值  340  亿美元的进口商品加征关税，并于  7  月  10  号发布了  2000  亿美元拟对华加征关税清单，可能受中美贸易摩擦升级影响，新出口订单仍处于收缩区间。从库存情况来看，原材料库存指数止跌反弹，产成品库存指数继续回升，指向供需关系边际转弱导致企业产成品库存被动上升，企业扩产意愿不强。
        产品价格大幅回落，PPI  有望下降。受环保限产和能源价格中枢上移影响，6  月产品价格仍有一定韧性。尽管  7  月环比限产力度不减，但需求端回落幅度可能大于供给端收缩幅度，7  月主要原材料购进价格指数和产成品出厂价格指数分别从  57.7  和  53.3回落至  54.3  和  50.5。由于这两个分项与  PPI  相关性较高，预计  7  月  PPI  环比将有所下降。去年二季度  PPI  基数较低是之前数月  PPI  持续反弹的重要原因，但去年  7  月PPI  基数较高（环比+0.2%），预计  7  月  PPI  同比也将有所下行。
        建筑业景气度回落，存量项目获得修复。受高温和强降雨天气影响，建筑业生产经营活动有所放缓，商务活动指数比上月回落  1.2  个百分点。7  月  23  号国常会针对建筑业融资收紧的难题进行部署，包括“有效保障在建项目资金需求”、“加快地方专项债券发行和使用进度，推动在建基础设施项目早见成效”等，这些措施一定程度使存量项目进度得到修复，但增量项目能否有所改善取决于“积极财政政策更加积极”的节奏和力度，建筑业景气度能否回升还需要进一步观察。
        政策有所松动，但长端利率下行趋势仍未结束，中短久期、中高等级信用债仍是确定性利好。在国内经济动能趋缓和中美贸易争端升级的背景下，近期政策密集出台，包括资管新规细则和理财新规整改要求放松、国常会定调积极财政政策要更加积极、大额  MLF  投放支持银行购买中低等级信用债、调低  MPA  结构性参数放松资本充足率限制等。“宽信用”下信用风险危机模式解除有望使风险偏好一定程度回升，但地产调控仍然严格叠加棚改货币化安置退潮，后续融资需求大概率回归至良性下降的过程，经济动能减弱——融资需求回落——长端利率下行的逻辑仍在。城投融资放松边际利好优质城投债的价值提升，另一方面，信用环境改善和资管新规细则放松的背景下，中短久期、中高等级信用债仍是较为确定的利好。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期