第一上海-理文造纸-2314.HK-给予买入评级，目标价至9.66港元-180806

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        包装纸吨净利持续走高，纸巾业务仍保持强势增长
        中期业绩发布，吨净利持续走高
        截止至2018年6月30日，公司实现营业收入163.69亿港元，同比增加43.1％；实现归母净利润29.80亿港元，同比上升46.5％，创下历史新高。每股盈利66.52港仙，拟派末期股息每股20港仙，派息率微降至30％。收入和净利的大幅提升主要归功于产品价格和吨净利持续升高，包装纸吨净利达1003港元，生活用纸吨净利达1072港元。包装纸总销量同比增加2.95％至269万吨，每吨平均售价同比上升32％至5226港元。分产品看，上半年包装纸收入同比增加36％至140亿港元，占总收入约86％，生活用纸收入同比增加111％至23亿港元，占总收入约14％。净负债率降低至58％，提高2018年CAPEX至42亿港元。
        成本提高影响毛利率
        2017年，环保部颁布条例限制用作原材料的废纸类别及数量，国废价格持续走高且占公司原材料比重从原本的40％上升至约60％。因木浆价格疲弱，预计纸巾盈利能力未来将不受影响。期内，综合毛利率同比降低1.7个百分点至25.2％海外扩产如期进行
        现越南仍有约50万吨包装纸在建产能预计将于2019年底前投产。受惠于越南废纸成本及劳动力等成本价格优势，加上规模效应预计将带来高于国内的利润率。届时，公司将拥有总共653万吨包装纸产能。
        纸巾保持强势增长
        2018年上半年纸巾销量同比上升71％至26.8万吨，平均每吨售价同比上升23.36％至8690港元，量价齐升，且价格增幅持续扩大。纸巾自推出以来销量保持高速增长，今年重庆2条新线已于5月投产，公司现纸巾产能已扩大至79.5万吨。
        调整目标价至9.66港元，维持买入评级
        虑到行业内新线建厂不再批复，供给端持续改善，预计18/19/20年公司营收分别为315亿、347亿及362亿港元，净利润约56亿、61亿及62亿港元。调整理文造纸(7.66,-0.16,-2.05％)未来12个月目标价至9.66港元，相当于2019年的7倍PE，1.7倍PB，维持买入评级。