第一上海-亿胜生物科技-1061.HK-予买入评级，目标价9.52港元-180818

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        上半年业绩靓丽，内生增长强劲
        上半年业绩符合预期
        亿胜生物制药公司18年上半年收入同比增长28.3％至5.61亿港币，其中眼科和外科产品分别增长24.6％和31.8％，至2.69亿和2.93亿港币。贝复济和适丽顺等第三方眼科系列表现抢眼，增速分别为41.6％和69.3％。毛利增长28.5％至5.61亿港币，毛利率上升0.1pp至81.8％。销售费用率下降0.9pp至55.7％，管理费用率小幅上升0.4pp至4.4％。净利润同比增长28.3％至0.99亿港币，净利润率维持在17.6％。整体业绩符合预期。
        眼科产品稳健增长，外科产品维持高速增长
        眼科旗舰产品贝复舒系列上半年销售额增长5.3％，该系列产品在目标市场的渗透率仅11.5％，仍有很大提升空间。第三方产品适丽顺与成都上工的人工智能产品销售的协同效应逐步显现，单剂量滴眼液陆续上市，也将进一步增强眼科板块盈利水平。外科板块，公司近年来加大针对贝复济系列产品在多科室的学术推广，如加强与伊血安、伢典等第三方代理产品在相应科室的配套销售。我们认为随着该系列产品在新增科室渗透率的不断提升，该系列产品仍将保持高速增长，成为公司近三年业绩增长的核心驱动力。
        销售优化成果渐显，人均销售额逐步提升
        上半年公司产品覆盖医院总数达5600家，较去年新增200家，眼科与外科产品人均销售额分别同比增长3.7％和31.0％至41万和39万港币，而销售团队规模仅分别增加90和30人。由此可见，经公司对销售团队和策略的不断调整与优化，销售效率有明显提升。产品组合和网络渠道相互加强，将共同推动公司强劲增长。
        投资优质项目，为长期增长储备燃料
        近年来公司投资策略由股权投资逐步向项目投资转变，并严格把控项目风险。投资俄罗斯首创干眼症产品SkQ1经数年的调研与跟踪，在确认该产品于美国二期临床获得优异数据后，公司才介入投资。该产品预计于10月在美国10个临床中心开展三期第一阶段临床，招募患者人数440人。考虑到干眼症患者群体庞大，招募和临床所需时间较短，预计该产品将于2020年在美国上市。随着未来CFDA对海外临床数据的认可逐步放开，该产品在中国商业化进程也将加快，为公司注入新的增长点。
        维持目标价9.52港元，买入评级
        我们认为公司未来三年仍将保持快速增长，不考虑近三年新品上市的贡献，维持18-20年盈利预测，维持目标价9.52港元，较现价有43.6％的上升空间，对应18年每股盈利的26倍，维持买入评级。