第一上海-瑞声科技-2018.HK-外部格局持续负面，全年业绩保持谨慎-181203

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        2018  年三季度业绩低于预期：公司18  年第三季度营收48.69  亿元，同比下滑8.5%；归母净利润9.73  亿元，同比下滑28.7%，虽然市场在过去两个月已经对三季度业绩预期进行了一定程度向下修正，但昨日出的业绩仍低于我们和市场的预期。毛利率为37.1%，同比下降4.2  个百分点。净利率同比下降5.7  个百分点至20.7%，鉴于三季度属于新智能手机密集发布的传统季节，今年全球智能手机市场较为低迷，对公司的业绩带来较大负面影响。
        三季度声学业务收入下滑：公司三季度声学业务录得收入同比下滑1.2%，毛利率下跌4.7  个百分点至38.6%，我们认为其原因主要来自于客户订单疲软和声学竞争格局激烈的局面。产品组合优化，扬声器模组同比增长19.8%成为声学业务为数不多的亮点。
        触控马达及精密器件/结构件量价齐跌：三季度由于出货量减少，再加上精密结构件分部的市场价格压力，触控马达及精密器件/结构件业务收入同比倒退21.3%，毛利率同比下跌3.5  个百分点，不及我们预期，除了产品组合以外，我们认为也和三季度国内智能手机整体出货量倒退和最新一代iPhone  销量不及市场预期所致。随着华为旗舰机型Mate20  系列的推出和大卖，我们认为四季度iPhone  手机销量仍然存在一定压力。
        微机电系统器件三季度收入下滑，光学业务进展符合预期：微机电系统器件业务收入于第三季度同比下滑11.9%，大幅低于我们和市场的预期，受益于公司内部研发系统及ASIC  芯片自用率的策略，毛利率同比上升8.2  个百分点至35.7%。光学业务于第三季度收入增长约2  倍至人民币1.74  亿元，随着规模扩大，毛利率预计将呈现逐步上升态势。
        外部竞争格局并未缓解，后续保持谨慎态度：三季度公司整体毛利率倒退高于我们和市场预期，我们认为其原因一方面我们认为智能手机市场，尤其是公司北美客户的销量预期下调，对订单量和价格造成负面影响；另一方面国内的行业竞争对手逐渐布局和争取订单，对公司业绩带来一定的压力。全年来看，外部竞争格局并未出现缓解迹象，我们认为公司全年的业绩下滑预计将成大概率事件。
        目标价降至63.00  港元，下调为持有评级：考虑到行业面对国内竞争对手激烈的格局，以及安卓新机型对于苹果销量的冲击，，结合管理层更为谨慎的指引，我们将18/19  年营收分别调整为同比下-4.61%/+8.64%。基于以上，我们下调公司未来12  个月目标价至63.00  港元，为18/19  年每股盈利预测14.1  倍和12.6  倍PE，较目前价格有12.9%的上涨空间，下调评级为持有。
        重要风险1）国内升级的声学解决方案渗透速度低于预期2）全球智能机增速放缓高于预期3）各项业务发展进展低于预期