第一上海-中国生物制药-1177.HK-逆中有机，带量采购带来短期阵痛，不改公司长远发展潜力-181219

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        带量采购落地，政策下行风险基本释放：  近期国家带量采购试点方案落地，并发布《关于公布4+7  个城市药品集中采购中选结果通知》，价格降幅远超市场预期。公司核心品种润众（恩替卡韦分散片）及凯纷（氟比洛芬酯注射剂）中标，与过去最低中标价相比，价格降幅分别达93.5%和44.1%。2017  年润众（恩替卡韦分散片）和甘泽（恩替卡韦胶囊）收入共计34.93  亿元，占公司总收入的23.6%。根据PDB  数据，2017  年全国样本医院销售量占比约为60%。针对润众，公司依靠自身规模成本优势，不惜以微利模式也要确保其在肝病治疗领域的战略地位，以低价倒逼竞争对手退出该市场，公司因此将获得患者增量，预计19  年润众销量增速将达50-100%。此外，公司有三个未中标品种：依伦平（厄贝沙坦氢氯噻嗪片）、托妥（瑞舒伐他汀钙片）及晴众（替诺福韦酯二吡呋酯片），占总销售额比重约8.5%。考虑到本次涉及品种价格降幅较大，预计19  年下半年全国价格联动，且部分省份或将  “跟价不带量”，公司业绩短期内承压。但随着核心大品种所在竞争市场不断净化，公司有望抢占剩余市场。此外，凭借自身强大的精细化管理能力，“薄利多销”模式亦可为公司贡献稳定现金流。
        研发储备丰富，为长期增长奠定坚实基础：带量采购大环境下，普通仿制药高毛利时代结束。公司近年来积极布局高壁垒仿制药和创新药，为长期增长提供充足动力。18  年，已上市的大品种有安罗替尼、硼替佐米、利多卡因等，随着医保覆盖推进，销售将进一步上量。此外，有望于19  年上市品种有来那度胺、泮托拉唑注射剂、安罗替尼两个新适应症（SCLC  和软组织肉瘤）、八因子、阿比特龙、布地奈德及沙美特龙氟替卡松等。以上品种市场前景广阔，若陆续上市将为公司发展注入新活力。丰富的产品线为公司在竞争中获势打下坚实的基础。
        调整目标价至7.4  港元，买入评级：考虑到带量采购对公司短期业绩的影响，我们调整了18-20  年盈利预测，调整目标价7.4  港元，较现价有38.8%的上升空间，对应19  年稀释后每股盈利的30倍，维持买入评级。