方正证券-11月低流动性债券月报-211208

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1、信用债专题研究：2021年11月全市场新发私募债、定向工具、永续债分别为1787亿元、927亿元、2406亿元，均较10月明显放量，发行热度回升。

在银行补充资本需求驱动下，11月银行二级资本债发行量激增，银行永续债发行1346亿元，农业银行、工商银行、浙商银行、中国银行、郑州银行发行规模均为百亿元量级，带动永续债本月整体发行量环比高增191%。

11月，低流动性债券信用利差整体呈现小幅收窄，私募债信用利差整体仍高于其他两个品种，永续债等级利差显著走阔；建筑装饰、钢铁等行业低流动性债券利差走阔；由于房地产私募债中民企发行人较多，房企私募债信用利差处于高位水平。

东三省、贵州、青海、天津、广西、云南、甘肃等区域信用利差较高，甘肃、青海、天津、重庆和山东等地11月利差经历了明显走阔；低利差区域整体呈现利差进一步压缩态势，估值水平更为稳定。

低流动性债券市场负面舆情方面，本月1家主体发生实质性违约、2家主体被下调评级。

2、信用市场回顾与展望：本周信用债一级发行约2458亿元，较前一周小幅减少518亿元，最终实现净融入约818亿元；取消发行数量和规模比前一周上升，取消发行债券多为AA评级城投债；各等级中票发行成本均上行。

二级收益率基本与前一周持平，信用利差整体收窄；期限利差、等级利差的走势则内部分化。

阳光城、世茂、融信、恒大等房企的存续境内债出现折价成交。

房企估值收益变化出现分化，时代控股、阳光城、世茂股份、禹州鸿图估值收益率上升明显，融创、奥园等主体的多只存续境内债收益率则回落。

3、转债市场回顾与展望：转债指数连续七周收涨，积极情绪延续，上周权益市场指数普涨，且成交量继续高位运行，转债指数领涨，平价和估值双双上行，各主要机构持仓分化，基金、年金持仓继续增多，而保险、券商自营、资管等则小幅减持。

几点值得关注，第一，分上下游看，上游原材料价格剧烈波动时期已过，但价格压力从上中游向下游传递态势显著，叠加双碳政策，关注行业涨价趋势，如上周多家造纸企业公告涨价，带动股价上行。

第二，奥密克戎来袭，多家医药检测企业宣称相关产品可有效检测出奥密克戎毒株，不出意外的导致医药检测板块上行，但多数高开低走，参与风险较大。

第三，数字人民币关注度再次回升，短期看数字货币板块不建议追高，但中长期，相关基础设施、终端设备板块值得挖掘。

当前转债性价比偏低，我们认为后续仍应从理性出发，逢低配置防守板块。

风险提示：政策变化超预期；信用风险超预期暴露；数据手工统计可能存在遗误。