兴业证券-平银转债投资价值分析：平银开好头，赛光大、超中油-190116

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        投资要点
        平银转债如期提高债底保护，YTM达到2.87%。其强制赎回条款相对容易触发，这与银行转债的转股诉求较强相对应，也在一定程度上缓解了后三年付息率及到期赎回价提高带来的转股难度。  
        截至1月16日收盘，平银转债对应债底94.33元，平价约89元。从偏债视角出发可以参考17中油EB，预计平银转债上市首日获得的纯债溢价率为6%-10%，对应价格100-104元。也可以参考光大转债进行偏股视角的定价，其结果与偏债视角基本吻合  
        预计平银转债留给市场的规模在100亿元左右。平银转债同时设置网下和网上发行，其中网下发行参考了张行转债的网下投资者分级模式。我们的情景分析表明，若网下A级投资者参与超过2200户，则中签率预计低于0.30%，发行人调整中签率的动力较低；若低于1300户，则中签率预计高于0.50%，此时发行人可能调高A级投资者中签率以防范包销风险。考虑到平安银行本身基本面不错，且近期打新情绪好转，网下A级投资者超过2200户概率较高。平银转债破发风险较小，投资者可以积极参与。    
        平银转债在发行方式和条款设计上做出了不错示范。而近期其他大规模银行转债也即将落地，预计其大概率会综合平银转债的打新结果，并考虑自身因素做出合适的发行安排。  平安银行的净息差在股份行中处于高位，盈利能力行业领先。公司自2016年开始全面向零售银行转型，零售金融业务地位较高，在行业中也具有一定优势。另外，平安集团的综合渠道将为公司带来客户优势。2018H1公司实现营业收入/归母净利润572.41/133.72亿元，同比增长5.86%/6.52%，业绩增速改善的主要驱动因素来自13.91%的手续费及佣金收入增长。同时，公司不良贷款率环比持平，不良确认力度加大，拨备覆盖率提高，资产质量向好。截至2018Q3，公司营业收入/归母净利润增速达到8.56%/  6.80%，同比、环比均有持续改善。        
        风险提示：不良超预期暴露，零售转型不达预期。