兴业证券-维格转债投资价值分析：条款虽好但存瑕疵，谨慎参与-190122

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        投资要点
        维格转债的下修条款触发相对容易，纯债价值约为90.34元，面值对应的YTM为3.25%，债底保护较好。  
        截至1月21日收盘，维格转债对应平价为99.93元。虽然当前市场对转债关注度较高，但公司近期偿债压力较大。我们预计目前平价下维格转债上市首日获得的转股溢价率可能在0%-4%区间内，价格为100-104元。  
        预计留给市场的规模约为4.48亿元（60%）。由于股东并不承诺配售，且机构投资者会对信用风险有一定担忧，我们认为维格转债的打新参与度相比冰轮转债有所降低，中签率约为0.41%-0.55%。目前维格转债平价接近100元，若投资者情绪仍旧积极、市场不出现明显调整的情况下保发可以期待，但信用风险确实需要留意，投资者需谨慎。二级市场暂时以观望为主。  
        维格娜丝主营服装设计、生产与销售，主打品牌为VGRASS和TEENIE  WEENIE。截至2018H1，两个品牌分别贡献营业收入4.18/9.43亿元，毛利率为68.55%/70.10%。服装行业目前比较成熟，市场规模增速不高，但具有一定特色的中高端服饰及童装市场成长性强于平均水平。  
        截至2018H1，公司收购TEENIE  WEENIE的借款余额仍有约27亿元，且大股东、二股东在本次收购中均已质押接近100%股权。借款余额中10.89亿元4.75%利率的贷款截至2020年3月初，另有16.32亿元8%利率的贷款将于2022年2月到期。2018年公司经营性现金流量净额可能在4亿元左右，即使采用融资手段，财务压力仍然较大。          
        风险提示：市场竞争加剧超预期、财务压力超预期、回款风险。