兴业证券-3月兴证固收行业利差跟踪：城投利差收敛中的结构性机会-190404

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        投资要点  
        一、  同等级不同行业利差跟踪  
        AAA  高评级行业利差约有四成表现收窄。走阔幅度排在前列的是机械设备、交通运输和医药生物;而在利差收窄的行业中，地产中票、地产公司债和商业贸易的调整幅度最大。此外与上月相比，除商业贸易的环比波幅调整较大外，其余行业的波幅调整有限。
        约半数  AA+等级的行业利差走阔。在利差上行的行业中，医药生物行业走阔幅度最大,其次是综合和汽车行业。利差下行的行业中，通信行业收窄幅度最大，其次是传媒和有色金属。对比  2  月的利差波动幅度，3  月波动幅度调整最大的是通信行业和医药生物行业。  约三成  AA  低等级行业利差表现收窄，采掘和机械设备行业本月的利差波动幅度较大。在利差上行的行业中，走阔幅度位于前列的是机械设备、电器设备、建筑材料和通信行业。利差下行的行业里，收窄幅度位于前列的是采掘、商业贸易、化工和纺织服装。就波动幅度的环比变化上，采掘行业的环比波动最大。  
        二、  行业不同等级的利差跟踪  
        3  月较好的信用债行情之下，强周期行业的利差涨跌互现。具体来看，表现较为突出的是采掘行业，其中高等级利差小幅下行，而低等级利差出现了显著收窄。不同等级的交通运输行业利差均表现小幅走阔。另外几个强周期行业的利差，则表现得更为分化。此外，就行业基本面来看，本月强周期行业涉及的部分生产要素，除动力煤价格小幅回落外，其他均出现小幅抬升。
        地产方面，3  月地产行业利差表现较为分化。具体来说，AAA  等级的行业利差进一步收窄，AA+等级小幅上行，低等级利差无明显波动。基本面的角度，  2  月份  70  个大中城市新建商品住宅销售价格的统计数据中，一、二、三线城市的同比涨幅与上月相比均有所扩大，分别上涨  4.1%，12.0%和  11.1%。接下来，三、四线城市的房地产销售数据以及房地产的新开工数据值得投资者多加关注，尤其在房企经营状况分化加剧的情况下。
        三、  城投行业利差跟踪  
        从不同等级的城投利差来看，3  月各等级城投利差整体小幅收窄。不过就阶段特征来看，15  年之前发行的  AA  城投债于月底出现了小幅上行。另外，对比  15  年之前和15  年之后发行的城投债，在  AA  和  AA+等级中，两者差异进一步收窄，趋势表现一致；而在  AAA  等级中，由于  15  年之后发行的  AAA  等级城投债本月利差未出现明显变化，两者间的差异有小幅走阔。
        3  月不同区域的低评级城投利差整体收敛。其中，较好资质省份的城投利差小幅下行，而其中上海的下行幅度较为明显；而弱资质的省份方面，贵州、黑龙江、吉林省的城投利差表现收窄，内蒙古自治区的利差小幅度波动。目前,  城投债超额收益明显减弱，拉久期面临利率风险和政策的不确定性，拉久期不如下沉城投资质。考虑到省份之间依然较大的利差幅度，在偏弱资质的省份中寻找当地城投最强资质主体，以及存量公益性项目的主体可以将是下一阶段寻求超额收益的更优选择。  
        风险提示：经济超预期走弱，政策超预期