兴业证券-3月托管数据点评：机构配置意愿仍强，非银大幅加杠杆-190411

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        投资要点
        券种托管量变化：地方债和信用债净融资继续大增。3  月地方债托管量增加3610  亿，增幅保持在高位。从投资者结构来看，商业银行仍然是地方债的增持主力，银行理财再次承接表内的腾挪。信用债净融资环比大幅上升，指向宽信用的效果正在显现。同业存单托管量微增，显示银行主动负债的动力不足。
        机构行为：配置意愿仍强，银行和基金在利率债选择上存在分化。
        o  银行方面：全国性大行大幅减持国债，增持政金债和信用债。一方面由于国债发行量增大，市场弱势震荡，大行参与谨慎，另一方面也与地方债供给冲击以及国债腾挪出表有关。农商行和城商行与大行类似，均增持政金债，减持国债。不同之处在于，城商行更青睐信用债，农商行继续偏好存单。
        o  非银方面：广义基金增持国债，减持政金债，与商业银行相反。另外广义基金增持信用债，继续保持较高的风险偏好。广义基金继续大幅减持存单，可能由货基赎回导致规模收缩造成。证券公司增持各类券种，且在信用债的配置上拉长久期，指向证券公司保持较高的风险偏好。证券公司无赎回压力，在当前风险溢价修复的主线下，继续压码长久期信用债。
        o  境外机构：整体表现为小幅净增持，具体来说，国债托管量增加99  亿，存单托管量增加33  亿，政金债托管量减少83  亿。今年以来外资配置境内债券资产的势头不如去年积极，可能与外资已经提前布局中国债券纳入全球债券指数有关。另一方面中国境内债券经过一年大牛市收益率水平已经降至低位，对海外配置资金的吸引力有所减弱。
        杠杆水平：商业银行杠杆率回落，非银杠杆率大幅上升。银行方面，大行杠杆率由0.95  降至0.94，城商行杠杆率由1.10  降至1.03，农商行杠杆率由1.08  降至1.05。商业银行杠杆率变化符合季节性规律。非银方面，广义基金和证券公司杠杆率均大幅上升：广义基金杠杆率由1.12  升至1.20，证券公司杠杆率由2.24  升至2.55。当前证券公司的杠杆率已经为历史新高，广义基金杠杆率也接近历史最高水平，息差过窄以及资金利率便宜导致“加杠杆+吃票息”成为非银的普遍策略。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期