兴业证券-债市调整后的冷思考-190415

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        投资要点
        多重利空因素下，债市加速下跌。1）经济短期企稳得到验证；2）流动性进一步宽松预期明显下降；3）风险偏好回升，下跌之前债券资产整体估值偏贵。  
        调整后的冷思考：利空尚未完全消除，但直接走熊的概率不大。  
        往后看，我们对未来1-2月内的债券市场仍然保持相对谨慎的看法，基本面、流动性和投资者结构导致的利空可能尚未完全消除，其中最重要的原因仍然是经济基本面的改善还可能将维持一段时间。  
        1）  经济短期企稳已经确立，可能会持续一段时间。  
        2）  通胀上行+社融企稳+经济短期企稳，央行主动宽松的可能性下降。  
        3）  交易属性增强，市场微观结构仍有待进一步改善。  政策加强相机抉择，经济是否走向复苏仍有待观察，关注刺激政策力度减弱的影响。政策的初衷兼顾稳增长与防风险的平衡，在宽信用刺激社融和经济短期企稳后，政策相机抉择的概率在上升，在二季度后半段政策刺激的力度可能在减弱，经济走向复苏、债券走熊的概率可能也不高。  
        信用溢价修复仍是主线，关注下跌后的配置价值  
        尽管市场快速下跌，但信用利差和等级利差反而是在压缩的。1、政策推向宽信用，企业融资链条得到实质性改善，信用风险溢价下降；2、政策主动防范化解系统性风险，风险溢价的修复是主线。  
        利空并未完全释放，但市场转熊的概率也不高，债券资产与负债倒挂的程度也在缓解，可以逐步关注下跌后的配置机会。配置价值的主线在于：1、人民币汇率稳定，人民币债券在国际上仍具有很大的吸引力。2、市场下跌后，信用债和利率债对理财的配置价值在逐步上升，可以关注下跌后的配置价值，对于银行表内资金亦是如此。    
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期