华泰证券-图说一周海外经济：一季度美国GDP超预期，为什么美元没有涨？-190428

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        美国一季度  GDP  远超市场预期，高增速在二季度或将难以为继
        美国一季度GDP环比折年率初值为3.2%，高于预期值2.3%，也较前值2.2%大幅回升。我们在  18  年  11  月《冬尽春归，否极泰来》年度策略报告中提出，美国经济大概率在  18  年四季度至  19  年一季度见顶。一季度  GDP  同比为3.2%，高于  18  年四季度的  3%，呈现了顶部特征。我们认为，一季度的高增速难以维持，未来美国经济将处于缓慢回落态势。从各分项环比拉动来看，一季度  GDP  可以分解成个人消费的  0.82  个百分点、私人投资的  0.27  个百分点，存货变化的  0.65  个百分点、政府支出的  0.41  个百分点以及净出口的1.03  个百分点。库存和净出口对于一季度  GDP  的贡献超过了一半。
        一季度  GDP  超预期主要源于库存和净出口的强劲，两者的贡献已过半
        为何一季度  GDP  会远超预期？美国一季度  GDP  的正向拉动是源于：1）库存强；  2）出口强，进口弱；3）州和地方政府支出的上升；4）住宅投资降幅收窄。而负向拖累，则来自于消费的进一步下滑以及非住宅固定投资的减缓。我们认为，正向拉动最强的库存以及净出口一定程度上受到贸易争端的影响。去年贸易摩擦加剧，别国抢出口，大量货物涌入美国，堆积形成库存。年初以来，中美贸易谈判顺利，企业的行为逐步恢复正常，由于库存较高，所以一季度美国进口较少。进口的弱势导致贸易逆差在一季度出现了阶段收窄。库存以及净出口的强劲对一季度  GDP  形成了支撑。
        一季度  GDP  公布后，美元先涨后跌，“扭曲”的  GDP  未对美元形成助力
        一季度  GDP  超预期，美元为何走弱？我们认为，这主要反映以下两点：1）库存以及净出口的支撑很可能是暂时的。2）个人消费以及私人投资继续下滑。数据的结构特征显示美国经济或将回落，因此未能支撑美元进一步上行。向后看，我们认为随着中美贸易摩擦的缓和，库存的强劲不可持续。我们曾在《美国经济面面观》中提及美国或已从被动补库存阶段进入主动去库存阶段，库存对于  GDP  的支撑将减弱。一季度净出口的强劲拉动同样难以维继，但相对  18  年拉动作用或仍较强，这主要源于  1）全球经济有可能在下半年企稳；2）中美贸易协定若顺利达成，中国或大量进口美国商品。
        对于  2019  年全年的美国经济，我们不悲观，美国经济或将缓慢回落
        消费方面，一季度个人消费支出环比折年增长  1.2%，前值为  2.5%，预期值为  1%，增速下滑较为明显但仍略微高于预期。从同比贡献的角度来看，消费最大的两个拖累项是耐用品项下的家具家电（受地产下行影响）和汽车。但是由于年初美联储鸽派转向之后，抵押贷款利率降低，近期新屋销售有了较为明显的改善，住宅投资降幅在收窄。我们认为，经济波动幅度主要看消费，由于地产下行幅度止跌企稳概率较高，家具、家电等地产后周期的消费将有一定的支撑。受此影响，整体消费下滑的趋势可能也是较为缓慢。我们认为，美国经济在  2019  年或将缓慢回落，韧性仍存。
        经济数据超预期的背后，降息概率不降反升，未来通胀走势是关键
        一季度  GDP  公布后，联邦基金利率期货的隐含概率显示  19  年降息概率从  4月  25  日的  61.3%上升至  26  日的  66.4%。美联储经济数据向好，降息理由减弱，但是降息概率不降反升，这主要的症结在于通胀。一季度核心  PCE年化季环比初值为  1.3%，预期  1.4%，前值  1.8%，通胀较为疲软。4  月  15日芝加哥联储主席埃文斯表示即使没有经济衰退，但是若核心  PCE  下降，几个月内保持在  1.5%左右，这表明货币政策实际上是限制性的，需要下调利率。埃文斯当前的预测是未来一年通胀将上升。我们认为，未来通胀走势是关键，美联储进一步降息或加息的门槛均很高，19  年大概率按兵不动。
        风险提示：美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。中国经济超预期下行，政策落地不及预期。