华泰证券-2019宏观中期策略报告：把握新常态，聚焦新供给-190507

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        供给侧是当前决定市场的最重要宏观变量
        新供给价值重估理论是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。我们认为供给侧是当前决定市场的最重要宏观变量，市场目前仍未对此充分预期，相关资产价格仍存预期差。
        经济增长较为平稳，需求侧政策或逐渐减弱
        我们认为，结合一季度经济数据以及  4  月下旬政治局会议的表态，今年我国经济政策将着重在供给侧而非需求侧。尽管制造业投资、消费、进出口增速未来或仍存在下行压力，但在需求端基建投资反弹、地产投资超预期继续维持高位的托底效用下，经济完成增长目标概率较高，未来三个季度经济增速或稳定在  6.3%左右。未来国家在稳增长方面的政策投放节奏或会出现一些微调，地产投资调控放松的节奏可能会对应延后。经济走势较为平稳，为国家推进资本市场制度改革创造了良好的经济背景。
        中性预计通胀可控，工业企业盈利有望同比转好
        非洲猪瘟对生猪存栏形成较强压制，补栏尚需时间，我们认为猪周期已进入回升阶段，但暂未看到菜价、粮食价格、服务业价格等方面有可能持续推动通胀上行的风险因素，维持对全年通胀中枢+2.5%、年内高点低于+3%的中性判断。我们维持对  PPI  全年中枢+0.5%，季度均值可能逐季回升的判断，今年是环保新一轮“3+1”督查的开篇之年，仍需重视环保工作的推进对相关行业价格的正向影响。“猪油共振”情形是我们最担心的宏观风险，油价的上行风险点仍在于中东地缘政治风险发酵，冲击市场预期。
        货币政策倾向于结构性调整，下半年财政力度或弱于上半年
        中央政治局会议对于经济总体判断趋于乐观，央行货币政策调控也在不再一味关注经济增长下行压力，更倾向于结构性调整来支持实体经济。我们判断央行货币政策大概率转为稳健灵活适度，启动利率并轨概率较高，并同时调低政策利率；对中小银行适用更低准备金率。下半年财政政策进一步积极的可能性较低，下半年整体力度或弱于上半年。
        海外经济增长减弱，美国经济或将缓慢回落，欧洲经济不是风险点
        我们认为，美国经济或将缓慢回落，韧性仍存。对于  2019  年的美国经济，失速风险较低的原因在于：第一，投资下滑幅度可能有限；第二，地产可能企稳带动后周期消费，以及劳动力市场强劲仍会对消费形成支撑；第三，今年净出口相对于  18  年的拉动作用或仍较强。欧洲方面，我们预计下半年欧元区经济表现或逐步企稳，欧元区有隐忧，但不是风险点。
        大类资产配置出现结构性行情和交易性机会
        我们认为股票市场下半年波动加大、整体趋势为震荡上行，但获利盘较大后市场会面临一定回调压力；市场在经济企稳、供给侧有积极短中长期逻辑下形成价值重估。债券市场总体震荡，利率呈现箱体震荡格局，十年期国债在  3.0%-3.5%区间内可能出现短暂交易性机会。商品在  2019  年全年难有趋势性上涨行情，可以重点关注环保超预期带来的阶段性机会。黄金仍然在资产配置中起到重要作用，但在美元高位震荡格局下，黄金可能出现低位盘整蓄势。房地产市场走势取决于人口流动、货币政策和新型城镇化进程，继续看多一二线地产，看空三四线地产。
        风险提示：制造业和消费增速下行超预期，经济下行压力加大；“猪油共振”情形使得通胀有快速上行压力，货币政策面临两难；中美贸易摩擦再度激化，外贸下行和国内相关产业就业压力加大；美股若呈现较大调整，可能冲击全球资本市场风险偏好。