兴业证券-4月托管数据点评：国债配置价值上升-190509

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        投资要点
        券种托管量变化：国债和中票托管量增幅扩大，同业存单托管量大幅减少。国债托管量增量大幅上升，地方债托管量增幅缩小，利率债净供给大体维持平稳。从地方债的投资者结构来看，商业银行仍然是地方债的主要买盘，非银增持地方债的动力有所减弱。信用债方面，中票净发行量上升，短融/超短融净发行量减少。同业存单托管量大幅减少，在上月的点评报告中我们曾指出同业存单托管量增长疲弱反映了结构性资产荒导致银行主动扩张负债的动力不足，本月  MPA  考核的因素消退后这一现象更加明显。
        机构行为：商业银行配置动力仍强，非银配置意愿有所减弱。
        o  银行方面：全国性大行增持国债、政金债和信用债，减持存单。城商行增持国债、政金债、信用债，减持存单。农商行大幅增持政金债，小幅增持国债、信用债和存单。商业银行配债行为可以从三方面解释：1）4  月国债收益率大幅调整后已经具备一定配置价值；2）4  月信贷投放环比回落，银行配债额度较为充裕；3）地方债净发行环比下降减轻了对其他券种的供给冲击。
        o  非银方面：广义基金和证券公司行为特征一致：减持利率债，增持信用债，但信用债增持幅度环比收窄。基本面的企稳迹象和货币政策的边际收紧使非银机构对行情保持谨慎，尤其是对资金面预期改变使非银减少杠杆的使用，从而限制其配债意愿。在信用债持仓久期上，证券公司更为激进，表现在减持短融/超短融，增持企业债。
        o  境外机构：境外机构整体表现为小幅净增持，具体来说，国债托管量增加  190  亿，中票增加  46  亿，增幅均环比扩大；政金债和存单托管量分别减少  23  亿和  176  亿。4  月人民币对美元汇率大体保持稳定，美债收益率经历一波下行，中国国债收益率经历调整后中美利差有所拉大，导致中国国债对境外投资者的吸引力有所上升。
        杠杆水平：商业银行杠杆率上升，非银杠杆率大幅回落。商业银行杠杆率上升符合季节性规律。非银杠杆率的大幅回落直接反应了市场对货币政策可能边际收紧的预期。4  月政治局和央行的一系列表态、降准预期的落空以及银行间市场利率中枢的实质性抬升使机构对杠杆操作保持警惕。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期