兴业证券-弱社融强化交易机会-190509

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        投资要点
        19  年  4  月新增人民币贷款  1.02  万亿（前值  1.69  万亿），新增社融  1.36  万亿（前值  2.86  万亿），M2  同比  8.5%（前值  8.6%），不及预期，我们对此点评如下：
        4  月新增贷款较  3  月减少  0.67  万亿，且略弱于季节性。贷款投向中居民部门占比较为稳健（52%），企业部门占比明显减少（从  63%降至  34%）。
        1）企业贷款内部，短贷融资降幅高于中长贷，带动企业贷款结构被动改善。新增企业部门中长期贷款  2823  亿，弱于季节性，指向在  1  季度信贷高增长后，银行的后备项目可能不足。新增企业短贷从  3  月  3101  亿降至-1417  亿，一方面可能是一季度信贷节奏提前透支了部分融资需求，另一方面也可能与监管机构对银行资金流向监管趋严影响。由于新增企业短贷降幅高于中长贷，企业贷款内部结构被动改善。
        2）居民贷款内部，一二线地产销售回暖助力中长贷稳健，短贷回归季节性的背后可能是监管趋严。
        4  月新增社融大幅减少主要受表内信贷和非标的拖累，政策阶段性重点可能从“稳增长”向“调结构、防风险”切换。
        1）4  月社融口径新增人民币贷款  8733  亿，较  3  月减少  1.09  万亿，弱于季节性。
        2）新增非标融资转负，2  个可能的原因是非标收益下降和政策边际转向“防风险”。
        3）利率波动上行背景下新增企业债融资进一步增长，反映融资需求尚可。
        4）新增地方专项债净融资额有所回落，但后续专项债发行或仍将支撑  2  季度社融读数。
        M1  同比下行，或受信贷派生速度放缓影响，M2  同比小幅回落，或受居民存款强于季节性的支撑。
        利率交易机会边际好转，有参与价值，但短期下行有底，参与仍需关注安全边际。4月社融数据偏弱，叠加中美贸易摩擦有所发酵，债市交易空间进一步打开。我们在此前的点评《关注定向降准的动态内涵》中也指出，4  月债市同时受基本面和资金面的利空冲击较大，而这两方面因素在  5  月份也有望逐渐对债市转向相对友好：1）1  季度经济数据，尤其是生产数据的大幅反弹，受到今年复工和复产节奏早于去年的“错位效应”支撑明显，而这一效应有望逐渐消退；2）当前央行政策更多是回归宽货币+结构化宽信用的格局，信用端边际收紧，但货币端仍需维持相对宽松，尤其在当前外部不确定性上升的背景下。整体来看，债市交易机会较  4  月好转，有参与价值，但同时也需注意安全边际的变化：一方面短期经济数据改善仍有一定惯性，另一方面，猪瘟影响仍在发酵，通胀读数仍处在上升通道。此外，中美贸易摩擦的反复对当前政策基调具有一定外生性，是否会促使政策再度边际转向稳增长，则取决于短期经济压力的演化，这对于中期债市的安全边际可能具有较大影响（参见点评报告《关注定向降准的动态内涵》）。因此，当前利率债阶段性更多仍是交易属性，积极参与的同时需要密切关注中短期安全边际的变化。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期