兴业证券-4月经济数据点评：地产有“虚火”，经济整体偏弱-190515

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        投资要点
        4  月固定资产投资累计同比下行  0.2  个百分点至  6.1%，不及预期。  
        地产投资继续上行，但可持续性仍存疑。4  月地产开发投资完成额累计同比较  3月进一步上行  0.1  个百分点至  11.9%，为  14  年  12  月以来的最高值。  
        1）基数效应支撑住宅新开工面积累计同比继续上行  2.3  个百分点至  13.8%，环比-0.01%未明显超季节性,指向当前地产投资增长或主要依靠存量项目复工，可持续性存疑。  
        2）受资金来源改善影响，施工和竣工面积相关指标增速有所上行，对建安投资形成支撑。4月房地产开发资金来源累计同比较  3月上升2.95个百分点至  8.87%，其中销售回款贡献了  2.02  个百分点。住宅施工面积累计同比较  3  月上行  0.65  个百分点至  10.4%，竣工面积累计同比跌幅收窄  0.65  个百分点至-7.5%。
        3）土地购置面积累计同比进一步回落，符合预期。  
        基建投资增速  4.4%与上月持平，不及预期，或受项目资本金和存量债务的制约。  
        制造业投资增速进一步下行  2.1  个百分点至  2.5%，受利润率下行、产能利用率回落、去年高基数等因素影响，且减税降费向企业投资的传导尚需一定时间，制造业投资短期内或仍将承压。  
        临时性因素弱化叠加主动去库，工业增加值同比下行。一方面，复工节奏错位和增值税下调的扰动等临时性因素对工业增加值的提振减弱。另一方面，汽车等产品的主动去库存周期尚未结束，生产仍然偏弱。  
        假期错位压制社零增速。4  月社零销售同比较  3  月下行  1.5  个百分点至  7.2%，明显弱于季节性。主要受去年同期五一假期错位形成的高基数扰动，后续走势仍需观察。
        低基数+东部销售改善带动住宅销售小幅回暖，且销售量价表现分化。4  月住宅销售面积累计同比转正至  0.35%，主要受去年同期较低基数+今年以来东部地区地产销售有所回暖的影响。住宅销售金额累计同比上行  3.09  个百分点至  10.64%，上升幅度更大，或也是由于  4  月销售小幅回暖主要来源于均价相对较高的东部地区。
        4  月经济和金融数据整体偏弱，债券交易机会仍有望延续。4  月经济与金融数据均较为偏弱，叠加中美贸易摩擦有所发酵，债市交易空间进一步打开。我们在此前的点评《关注定向降准的动态内涵》中也指出，4  月债市同时受基本面和资金面的利空冲击较大，而  4  月经济数据指向基本面仍然偏弱，当前央行政策更多是回归宽货币+结构化宽信用的格局，信用端边际收紧，但货币端仍需维持相对宽松，尤其在当前外部不确定性上升的背景下。整体来看，债市交易机会较  4  月好转，有参与价值，但同时也需注意安全边际的变化：一方面地产活跃度有所提升，经济短期失速概率降低，另一方面，猪瘟影响仍在发酵，通胀读数仍处在上升通道。此外，中美贸易摩擦的反复对当前政策基调具有一定外生性，是否会促使政策再度边际转向稳增长，则取决于短期经济压力的演化，这对于中期债市的安全边际可能具有较大影响（参见点评报告《关注定向降准的动态内涵》）。因此，当前利率债阶段性更多仍是交易属性，积极参与的同时需要密切关注中短期安全边际的变化。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期