华泰证券-2019年一季度货币政策执行报告点评：定力与灵活性兼备，利率并轨路径隐现-190519

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        核心观点
        货币政策的“两难处境”再次浮现，一方面是经济下行压力、中美贸易摩擦、金融稳定，另一方面是宏观杠杆率提升、通胀和房价等不利因素，需要定力与灵活性兼备。近期债市进入喘息期，空间上前期低点仍难以突破，节奏上利率下行的阻力比上行稍小，短期风险不大。不过，近期参与者看似以操作灵活的基金为主，但谁是低位“接盘侠”的问题仍没有答案。因此，维持十年国债  3.0%防范多头陷阱、3.3-3.55%是价值区间的整体判断。在利率波动空间较小的背景下，年初建议的票息策略仍是更好选择。
        内外部经济下行压力犹存，通胀不确定性因素增加
        在对国际经济环境的判断上，央行称“全球经济下行风险仍然存在，改善的基础并不牢固”。在主要经济体货币政策的判断上，本次表述出现了比较大的变化，主要是由于一季度以来美联储的几次议息会议明显释放偏鸽的信号。国内方面，提出经济内生动力有待增强，同时着重强调结构性问题。通胀方面，物价形势不确定因素有所增加，表述更加谨慎。
        强调“稳中求进、突出主线、守住底线、把握好度”，货币政策增强灵活性
        本次报告在“稳中求进”的基础上，按照  4  月份政治局会议精神，增加了突出主线、守住底线和把握好度。在新旧矛盾、内外矛盾交织的背景下，货币政策仍承担多目标的压力，对货币政策提出了更高的要求，灵活性增强。我们认为，降低实体经济尤其是小微企业融资成本，同时防范风险是重要任务；兼顾稳增长，防止经济增长滑出目标区间是底线；重申把好货币供给总闸门，M2、社融与名义  GDP  增速匹配则是货币政策的“度”。
        货币政策工具充足，结构性货币政策工具仍是主角
        在对货币政策操作的回顾中，本次报告出现了一些微妙的变化。增加了“三档两优”和“创设中期借贷便利操作”这背后都体现了结构性调控的思路。当前货币政策重新兼顾其他传统目标，开始向稳健中性常态回归，但是在中美贸易摩擦、金融体系等诸多不确定性仍存情况下，货币政策将保持灵活性，流动性预计仍将维持合理充裕。未来结构性货币政策工具仍是主角。
        深化金融供给侧结构性改革，提升金融服务实体的能力
        本次货币政策执行报告对金融供给侧结构性改革着墨较多，也标志着金融供给侧改革将是政策的新主线。金融供给侧改革促进金融体系调整优化，结构性引导小微企业金融支持。本次报告指出，要指导大型商业银行下沉金融服务重心、转变金融服务理念，推动民营银行和社区银行发展，引导地方法人金融机构业务回归本源，专注小微等实体经济金融服务。未来小微企业融资难、融资贵的问题有望进一步缓解。
        利率并轨的重点是贷款利率并轨，LPR  将发挥重要作用
        本次执行报告指出我国  LPR  的市场认可度和公信力已经逐步增强，成为金融机构贷款利率定价的重要参考。这意味着贷款利率并轨可能将首先以LPR  的方式进行。央行同时表示，利率并轨需要稳妥推进，在贷款利率并轨的过程中要发挥好市场利率定价自律机制的作用，意味着保持银行负债端成本的基本稳定，为降低企业融资成本创造有利条件。贷款加权利率已经出现季节性上行，LPR  存在适时而动的可能性。
        风险提示：贸易谈判结果超预期，房地产销售超预期